广证恒生-分众传媒-002027-全年业绩略低于预期，关注扩张带来的成本上行-181030

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        事件：  
        公司发布  2018  年三季报：18  年前三季度公司实现营业收入  108.77  亿元，同比增长  24.59%；归母净利润  48.18  亿元，同比增长  22.81%；扣非归母净利润  41.98  亿，同比增长  23.41%。另外公司预计  2018  年全年净利润区间为  58  亿至  62  亿，同比增长-3.41%至  3.25%。
        核心观点：  
        三季度业绩基本符合预期，宏观经济影响回款周期    
        2018  年前三季度公司收入实现快速增长，收入增速相对于  2017  年同期的  15.74%提升了  8.85  个百分点，从而保证了公司净利润水平的稳定增长，公司  18  年前三季度业绩基本符合预期。但由于宏观经济影响，核心客户普遍回款周期普遍放慢，公司应收票据及应收账款较  18  年年初增加  22.68  亿元，上升  73.4%。相关的坏账损失导致公司三季度资产减值损失较上年同期增加  1926  万元，增幅  49.9%。我们认为，受宏观经济的影响，公司应收账款出现较大幅度的上升，由此带来的坏账准备在一定程度上对公司利润造成冲击。但是相对于  18  年中报数据，公司应收账款增长幅度有所放缓，相关账款的坏账准备已按  15%的比例充分计提，未来公司应收账款对利润的影响有望进一步缩小。  
        全年业绩指引略低于预期，关注扩张带来的成本上行  
        根据公司披露的业绩预告，2018  年四季度净利润区间为  9.9  亿-13.9  亿，相对于  2017  四季度的  22.88  亿（扣非后为  14.5  亿）出现了较大幅度的下滑，公司全年业绩略低于预期。目前由于点位扩张的影响，公司三季度主营业务成本同比增加  5.69  亿、增幅73.6%，毛利率同比下滑约  10  个百分点至  64.4%，预付账款、应付账款、固定资产及在建工程分别较年初增加  11.17  亿、5.84  亿、9.11  亿及  6834  万元，分别上升  153.7%  、248.51%、259.4%及  997.4%，短期内媒体点位的快速扩张还将继续对公司造成影响，四季度公司成本端存在较大的上行压力。我们认为，目前正处于公司点位的快速扩张期，短期内公司将出现经营周期拉长以及盈利能力下滑的情况，但是长期而言，电梯行业正处于价值重估阶段，快速扩张有望率先锁定增量市场。  
        龙头企业优势明显，回购彰显公司信心    
        公司为生活圈媒体的绝对龙头，各大业务市占率分别为电梯电视  90%，电梯海报  70%以及晶视影院  20%。截至  7  月末，公司楼宇媒体在售点位超过  230  万，覆盖约  200  城；影院媒体的签约影院超过  1900  家，银幕超过  12,600  块，覆盖全国约  300    多个城市的观影人群。生活圈媒体龙头地位显著。目前公司回购金额已超过  4  亿元，占总股本  0.34%，最低成交价为  7.16  元/股。我们认为，公司作为生活圈媒体的龙头企业，在楼宇媒体领域处于垄断地位，近年来公司加速其“500  城，500  万终端以及  5  亿覆盖人群”的战略目标，将进一步筑高同行的竞争壁垒。目前公司大力回购股份的行为也充分彰显管理层的经营信心。
        盈利预测与估值：考虑到公司处于点位积极扩张时期，预计成本大幅上涨，我们下调公司  2018-2020  年净利润预测至  59.22、68.67  以及  86.60  亿元，对应  EPS  分别为  0.40/0.47/0.59  元，对应当前股价  16、14  以及  11  倍  PE。给予公司  2018  年20  倍  PE，下调目标价至  8.00  元/股；持续给予强烈推荐评级。
        风险提示：与阿里合作不及预期，下沉扩张带来成本上涨，新进竞争者的冲击，宏观经济影响。