广证恒生-永达汽车-3669.HK-Q1业绩受疫情影响，Q2有望恢复增长-200429

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　　事件：
　　2020年4月28日，公司发布20年Q1业绩公告，20年Q1收入为104.79亿元，同比下降24.9%；归属股东净利润为0.59亿元，同比下降82.8%。
　　点评：
　　Q1业绩受疫情影响较大，但毛利率较稳定，新车毛利率有所上升
　　公司20Q1毛利同比降27.2%至1.15亿元，毛利率较稳定，同比降0.36个点至10.96%，但较19年毛利率回升1.61个点，净利润的大幅下跌主要受以下因素影响：1）受疫情影响，新车收入/售后收入分别同比降24.4%/30.5%至86.7/14.2亿元；2）品牌结构优化带动新车单车收入同比增9%至29.4万元；3）新车毛利率同比增0.27个点至2.55%，其中豪华新车毛利率同比增0.2个点至2.87%，而售后毛利率同比降0.17个点至45.96%，新车毛利贡献提升2.7个点至19.2%，售后毛利贡献减少2.8个点至56.7%；4）宝马新车毛利率同比增0.23个点至2.53%，保时捷保持稳定在~7%。
　　豪华车销量和收入贡献提高，品牌结构优化，预计续受益豪车市场恢复
　　受疫情影响，公司20Q1新车销量同比降30.6%至2.94万辆，其中豪车销量同比降21.3%至2.08万辆，中高端销量同比降45.9%至0.87万辆。从主要品牌看，公司保时捷Q1销量同比持平至1796台，宝马销量同比降24%至5.15万台，两个品牌销量同比降幅少于行业平均水平。新车收入占比方面，保时捷和宝马的Q1占比分别提升至15.4%和45.6%，奥迪和捷豹路虎分别为7%和5%。门店方面，公司Q1在上海地区新增保时捷、宝马和雷克萨斯各1家门店，而受益于豪车销量恢复较快，公司整体豪华收入占比提升至87%，预计公司将继续受益于豪车市场较理想的恢复情况，占比将进一步提升，为营收带来增长动力。
　　3-4月恢复情况理想，预计Q2将恢复增长
　　疫情主要影响公司2月份数据，而3月单月数据整体好于Q1，3月新车销量同比降18%，其中新车收入下降10%，售后收入下降10%，所以3月已恢复到去年同期的90%。根据公司，截止4月26日，公司4月新车及售后收入恢复率较去年同期相比已达到100%以上，其中在4月20至26日一周，新车销量达到同比增长26%，售后同比增20%。重点品牌方面，4月以来保时捷、宝马以及奥迪的同比恢复率分别已达到120%、>100%和105%。公司整体3-4月恢复情况理想，随着各地支持汽车消费政策推出落实，预计Q2将有望恢复增长。
　　经营管理效率提升，带动公司经营现金流大幅增加
　　公司20Q1经营现金流净额为19.61亿元，同比增11.1亿，主要受益于公司对于库存和现金流的积极管理，透过积极控制进货及加快销货，Q1库存余额和在途存货分别为48.8和10.5亿元，较19年末下降7.4和6.22亿元，使得公司在疫情期间的抗风险能力显著提升。
　　盈利预测与估值
　　受疫情影响Q1过后，公司4月已迅速恢复，预计公司Q2将恢复增长，并继续受益于豪车占比提升，维持预计2020-2022年EPS分别为1.04、1.23、1.47港元，对应P/E分别为7.6、6.4、5.3倍，调高目标价至8.82港元，维持给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：汽车销量不及预期；同行竞争引致价格战；新开店和收购进展低于预期；汽车行业和经济下行压力增加等。