广证恒生-健康元-600380-点评报告：扣非归母净利润同比增26.35%，首个呼吸制剂已获批-190416

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        事件：
        2019  年  4  月  16  日，公司发布  2018  年年度报告：全年实现营收  112.04  亿元，同比增长  3.94%；归母净利润  6.99  亿元，同比下滑  67.21%，由于  2017  年度转让珠海维星  100%股权增加当期净利润  14.85  亿元，导致本年度净利润同比下降；扣非后归母净利润  6.31  亿元，同比增长  26.35%。
        点评：
        扣非归母净利润同比长  26.35%符合预期，其中  7-ACA  价格回暖提升盈利水平，丽珠集团收入增速放缓、丽珠单抗持续研发投入压制公司业绩增速
        分子公司来看：1）丽珠集团受到辅助用药的影响，参芪扶正注射液收入下滑；集团全年实现营收  88.61  亿元，同比增长  3.86%；公司持有其股权  44.81%，为公司贡献归母净利润  5.29  亿元；随着参芪扶正收入占比逐步下降，集团业绩下滑趋缓。2）丽珠单抗进行了重组及融资，公司持有其股权权益  60.45%，对公司归母净利润影响金额约-1.20  亿元。3)受到原料药及中间体市场价格回升、重点产品  7-ACA  利润贡献显著提升影响，焦作健康元实现收入  12.70  亿元，净利润贡献为  2.12  亿元，同比增长分别为  25%和  136%。4)海滨制药受美罗培南制剂及原料药销售价格下降的影响，全年实现营收  11.96  亿元，同比下滑  7%；净利润贡献为  2.15  亿元，同比增长  5%。5）传统渠道保健品市场整体疲软，公司与百强连锁合作、销售闭环的转化率偏低，保健品及  OTC  板块营收为  3.27  亿元，同比下降  1%；在品牌推广、策划、新模式尝试等方面的投入对利润造成影响，全年实现归母净利润  0.51  亿元，同比下降  24%。
        布局高端仿制药呼吸制剂进入收获期，吸入用复方异丙托溴铵溶液已于近日获批件
        公司是国内为数不多全面布局呼吸制剂且研发进程领先的企业：异丙托溴铵气雾剂、布地奈德气雾剂已申报生产，因属于氟利昂替代品种进入加快审评通道，有望在  2019-2020  年上市；沙美特罗氟替卡松吸入粉雾剂已被纳入优先审评程序，2016  年全球销售额  63  亿美元，市场空间大且竞争格局佳（国内仅  GSK  的产品在售）；布地奈德吸入混悬液已获得临床试验批件，国内仅阿斯利康在售，2018  年销售额达  49  亿元；吸入用复方异丙托溴铵溶液已于近日获得药品注册批件；目前国内在售产品为勃林格殷格翰“可必特?”，2018  年国内销售额约为人民币  3.43  亿元；除原研产品外，目前国内只有健康元取得该品种注册批件。我们预计未来两年有望  2-3  个产品陆续上市，并通过其成熟的医院呼吸科销售渠道实现快速放量。
        盈利预测与估值：
        根据公司现有业务情况，我们测算公司  19-21  年  EPS  分别为  0.41、0.47、0.55元，对应  21、19、16  倍  PE。维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：原料药价格下降风险、研发进度不及预期、市场开拓风险。