太平洋证券-经济周期波动背景下企业投融资的事后错配：从煤、钢企业居高不下的短期偿债压力说起-190804

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        核心观点：  
        需求乏力导致部分工业企业  2019  年年初开始进入利润负增长区间。虽然均面临经营弱化的局面，煤炭、钢铁的长、短期偿债能力呈现出不同的升降变化对比结果。长期偿债能力方面煤炭、钢铁企业呈现“一升一降”，即时反映了供需格局、生产成本等因素对行业盈利的纵向影响；但其短期偿债指标流动比率则是煤炭稳、钢铁升的趋势，但绝对值仍均远低于  1。
        流动比率的升降同时也是长期筹资/长期资产相对增速变化的结果，该分析视角下可以确认盈利是企业流动性管理成果变化的根本原因，也是煤炭、钢铁两大行业企业流动性比率长期低于  1  的最终解释。
        在频繁的经济波动中，企业往往发现其投资回报被经济周期不断拉长从而进入一种“事后错配”的被动境地，尤其是经济长周期下行阶段，问题就变得更加棘手，此时收入端几乎不存在降低“错配”的机会，企业只能在债务端做出努力，通过债务期限的重新调整来匹配拉长的回报周期。
        2017  年以来政策推动的“债转股”、永续债融资工具成为不少存在“事后错配”问题的行业实施债务期限调整的必选手段，除了煤炭、钢铁外还包括有色金属、化工等。但部分行业距离稳健的财务结构仍有较大距离，尤其是煤炭、钢铁。考虑到当前政策环境、融资条件支持国有企业、优质民企在完成这一目标过程中的短期流动性稳定，那么以盈利能力为首要前提，对于过剩行业主体的长久期债券投资其实可以更乐观一些。
        风险提示：民营主体的融资劣势可能被行业基本面走弱的事实放大，市场化条件下该类主体债务结构调整难度较高，仍存在一定流动性风险。