中信证券-晨会-210601

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A股市场2021年下半年投资策略―帆起逐浪高投资策略｜“帆起”代表全球经济的共振复苏，以及投资者风险偏好提升，“逐浪高”代表市场上行动能将逐渐增强，A股下半年将进入慢涨“三部曲”中的共振上行期，且四季度空间更大。

全球经济共振复苏，通胀扰动高点已过，国内政策密集落地，宏观流动性平稳，市场流动性充裕，配置上建议淡化周期思维，三季度聚焦成长，四季度增配消费。

首先，疫苗接种率稳步提升，全球经济将从错位复苏走向共振复苏，大宗商品供需矛盾缓解，通胀预期扰动高点已过。

其次，国内政策“不急转弯”的同时，密集落地的创新、绿色、共享等高质量发展政策成重要看点。

再次，下半年宏观流动性外松内稳，美联储今年预计不会下调购债规模，国内货币政策保持稳健中性，信用周期缓慢下行，判断不会调整政策利率；市场流动性依然充裕，银行间利率水平稳定，A股相对配置吸引力依然较强。

预计下半年A股净流入资金规模达到2200亿元，其中人民币升值预期下，外资流入或继续超预期。

最后，A股下半年盈利有韧性，但结构分化明显，周期弱化，成长占优。

配置上，建议淡化周期思维，重视长期空间和估值弹性，三季度聚焦高成长品种，四季度增配大消费板块。

2021年下半年宏观经济展望―雨后复骄阳宏观经济｜我们认为，当前经济运行尚在恢复进程中，大宗商品价格快速上涨的负面影响在可控范围内，预计二季度之后PPI上涨压力将有所减轻，PPI向CPI的全面传导较难发生。

这种情况下，总量政策的主要目标仍然会聚焦在稳增长上，下半年经济会更多依靠内生动力的修复实现稳中加固。

制造业投资、服务性消费、商品出口三个积极因素可能会成为结构亮点。

放眼中长期，预计后疫情时代中国经济将出现五大趋势性变化：一是中国制造业在规模优势的基础上逐渐呈现出技术优势；二是服务业以结构升级助力提升劳动收入和全要素生产率；三是产业链的竞争力成为左右出口趋势的决定性力量；四是地方政府行为从更重基建转向更重产业；五是总量政策操作从“逆周期”向“跨周期”转型。

2021年下半年固定收益投资策略―持盈保泰固定收益｜预计下半年国内经济将经历由“外热内冷”的不平衡修复走向内需平衡增长的过程。

宏观政策组合从防风险目标下的紧信用+稳货币延续至三季度后或逐步转向稳增长目标和海外货币政策正常化背景下的宽信用+紧货币。

利率债下半年料将经历宽幅震荡走势，三季度或处于底部震荡、四季度可能波动加大。

信用债方面，防控风险已经成为第一要务，稳健的高等级短久期策略成为首选。

除了常规的久期、杠杆、票息三板斧之外，我们认为下半年信用债捡漏更具谈资。

对于负债相对灵活的机构，也赋予其火中取栗的机遇。

可转债方面，从去年下半年开始随着估值水平回归到合理区间之内，转债市场持续处于正股驱动模式之中，这一趋势料将会延续到下半年。

而收紧的流动性压制了市场的波动水平并不利于转债的估值扩张，这一趋势在下半年可能也会有所变化，转债股性估值弹性有望发挥更为正面的作用。

2021年下半年海外宏观经济展望与资产配置―复苏更进一步，正常化预期渐起宏观经济｜预计下半年全球经济复苏推向高潮，但力度仍有分化。

欧美经济将明显修复，美国年内需求Q2环比改善幅度最大。

欧美货币宽松基调延续，财政刺激渐次实施。

配置方面，估值驱动将让位于盈利增长驱动，风险资产下半年可能震荡走高，我们看好股票〉大宗〉债券。

港股及中概股2021年下半年投资策略―复苏的“下半场”，增长的“真成色”投资策略｜“再通胀”交易主导了上半年的全球金融市场，包括港股。

复苏进入“下半场”后，中国通胀同比高点或在二季度出现，但企业供需仍维持紧平衡，我们认为“顺周期”的景气度或持续到年末。

市场担心中游制造行业利润将受到挤压，对比上一轮通胀周期（2016-18），高端制造的利润率下滑相对可控（1-2pcts），毛利率将在PPI见顶后1-2季度企稳回升。

疫情下的流动性宽松，导致“新经济”的估值抬升，“潮水退去”后，其成长能力将经受检验，“高端制造”和“消费升级”将是高增长两个最重要方面，我们看好具备持续CAPEX能力，且在高成长赛道的优质公司。

全球市场2021年下半年投资策略―加速的重启，加剧的风险投资策略｜在疫苗接种率持续提升的背景下，今年下半年全球经济预计维持重启态势。

短期“需求正常化”vs“供给瓶颈”所导致的价格压力也将逐步消退。

对于美国，虽然下半年美联储大概率维持超宽松的货币政策，但鉴于当前标普500的高位估值已透支了基本面超预期的利好，Taper信号的释放叠加拜登的加税如若分别在8月和9月落地，或意味着今年2月以来“散户加杠杆”助推的美股在3季度会面临风险集中爆发。

同时，欧洲市场虽然估值更为合理，但投资者也需警惕未来的政治风险。

相比之下，整体新兴市场稳定性较高。

MSCI新兴市场指数中，中国内地、中国台湾和韩国股市的权重合计占比达66%，除了人民币资产预计将受益于中国内地的稳健增长外，半导体行业的高景气也将利好中国台湾和韩国股市。