元大证券（香港）-瑞声科技-2018.HK-虽处于成熟产业，内容价值仍持续成长-180226

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        混合镜头发展探讨：本中心先前于1月22日发布报告中强调瑞声将取得4-5项专案订单，近期本中心渠道调查显示，瑞声可望于2018年下半年切入3D感测Tx镜头市场，与欧菲光合作为华为2018年下半年的大出货量机种Mate供货，并极可能取得小米的3D感测专案订单。在成像摄像头方面，我们认为瑞声的解决方案  (光圈高达f/1.4)  市场份额逐渐提高，系因其取得2018年Vivo前置镜头订单及2018年底/2019年华为后置镜头订单。在iPhone方面，我们持续认为瑞声可能成为iPhone后置Tx  (2019年下半年)  或混合Rx镜头的首家供应商，两者均可能采用1G3P。  
        2018年下半年iPhone内容价值可能高于预期：相较于担忧LCD  iPhone的规格调降，本中心近期供应链调查显示，声学元件的设计可能与iPhone  X类似，且OLED机种的单价可能有中个位数涨幅。因此，Apple的综合平均声学内容价值将持续成长。我们认为2018年下半年LCD  iPhone仍将采用触觉元件，但可能移除3D触控功能。也就是说，就功能上而言，LCD  iPhone采用单价9-10美元的iPhone  X触觉元件可能并不合理。然而，为维持使用者经验，我们预期LCD  iPhone的规格将与iPhone  8相当，表示2018年下半年iPhone的平均触觉元件内容价值仍将提升。除了平均售价，我们预估瑞声在触觉元件的市场份额也将持续提升，系因日系  (可能也包括中国)  竞争对手的规模缩小。  
        其他题材  (5G天线、Android  SLS等)  稳健；目标价回调至200港元：除了上述利多，我们认为本中心先前强调2019年Android  (GS9、GN9、HOV)  的强劲SLS采用率及5G天线也将成为重要成长动能。瑞声股价已自近期低点反弹21%，但目前估值仍相当于23倍/18倍市盈率，而2018-19年每股收益年复合增长率达30%，3年平均市盈率达18倍，且在各种高毛利率动能的带动下，毛利率/盈利表现均将大幅增强。考量iPhone平均售价/市场份额假设值提高，本中心将2018/19年每股收益预估值上修2%/3%，目标价因而从190港元回调至200港元。