元大证券（香港）-长城汽车-2333.HK-强势回归可期-180326

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        2018年Wey有望开花结果；上调评级至持有：虽然2017年对于长城汽车而言可以被忘记，但我们预计2018年其盈利将强势反弹，系因Wey  VV5及VV7带动产品组合显著改善。我们预计2018年这两款高价车型将贡献长城销量的21%（2017年销量占比为8%），带动公司平均售价/营收分别同比增长13%/23%。专注于少数几个关键车型将使得长城能够更好地分配资源，解决先前的竞食问题。当前股价对应2018年预期市盈率8.7倍，2017-20年预估每股收益年复合增长率达29%，我们认为估值不高。上调评级至持有。
        2017年如预期疲弱：长城2017年净利润同比大幅下滑52%至人民币50.3亿元，与1月底发布的盈利预警相符。营收同比增长3%，销量同比下滑0.8%，平均售价同比增长2%至人民币9.05万元，系因2017年下半年Wey  VV系列推出后产品组合略有改善。毛利率同比下滑5.7个百分点至18.9%，系因清库存回扣及折扣力度大。管销费用率同比大增至9.3%（2016年为7.9%），系因为了打造Wey品牌广告投放大且研发费用增加。
        新车型上市及产品差异化战略：长城于3月25日推出新H4车型，根据价格及尺寸来看，定位略低于H6，并取代老款H2。公司还将于4月27日至28日的北京车展推出其首款插电式混合动力车Wey  P8。公司未来将聚焦五款车型，即新H4和P8，旗舰H6，以及Wey  VV5  和  VV7。我们认为长城正朝着正确的方向发展，系因其明确的产品差异化战略将避免之前公司产品存在竞食的问题，资源将更集中于关键车型。成本方面，管理层预计未来广告及研发费用将增加，以进一步强化公司哈弗及Wey品牌，并在高度竞争的中国SUV市场中提高其产品质量。