中信证券-2022年股指期货市场盘点与展望：潮平海阔，发展当时-230210

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　　发展格局上，2022年以来，《期货和衍生品法》的颁布完善A股衍生品市场发展法律基础，中证1000股指期货及多只场内期权的上市进一步完善了多层次对冲工具体系，但当前衍生工具相对基础资产规模仍有极大提升空间。市场规模及运行上，期指市场持仓量稳步提升，成交量保持稳定;日均贴水收窄，部分合约由贴水转升水，结合持仓量的变动来看，反映在市场底部或现货端超额收益承压的环境下，市场套保需求有所下降。对冲环境上，现货端超额收益承压，对冲产品需求下降。展望2023年，政策及制度环境有利市场规模和参与者范围进一步提升；市场行情回暖将改善超额收益获取，对冲产品将重获吸引力，对冲需求和对冲成本将回归常态。
　　▍政策总览：有“法”可依，潮平海阔。1）2022年8月1日，《中华人民共和国期货和衍生品法》正式颁布实施，完善了A股衍生品市场发展法律基础；2）近年来各核心宽基指数板块衍生工具规模相对基础资产规模的占比变化不大，目前仍处于较低水平，意味着有极大发展空间。3）2022年7月18日中证1000股指期货上市，同时年内多只场内期权上市，进一步完善多层次对冲工具体系。
　　▍市场规模：持仓量稳步提升，成交量保持稳定。1）2022年上证50、沪深300和中证500期指日均持仓量已达到2015年9月前水平229.49%，133.95%和1113.01%。2）2022年上证50、沪深300和中证500期指的日均成交量分别恢复至2015年9月前水平的17.88%、6.11%和49.71%。
　　▍运行特征：贴水总体收窄，中证1000期指持仓快速增长。1）2022年IH、IF和IC主力合约的日均基差分别为-0.09%、-0.21%和-0.79%，此前一年分别为-0.16%、-0.37%和-1.11%，部分时段由贴水转为升水。2）各品种合约持仓量波动上行，2022年末IH、IF、IC和IM合约的合计持仓量分别为11.87万张、19.72万张、30.83万张和13.17万张；中证1000期指持仓量上市后快速增长，反映市场对小盘板块风险管理需求较强。3）各品种多空持仓比全年先升后降，年末处在全年低位。4）上证50和沪深300 ETF期权的HTB与期指基差之差的绝对值有时超过0.5%，表明ETF期权与对应的股指期货之间或存在无风险套利机会。
　　▍量化对冲：现货端超额收益承压，对冲产品需求下降。1）沪深300和中证500指数成分股2022年的平均分化度水平低于2021年，2022Q2行情集中度达到年内最高；2）2022年，公募基金市场绝对收益基金管理规模从2021年末的453亿降至125亿，收益中位数由正转负；私募基金市场中性产品收益也出现下降，新产品备案数量明显减少；3）对冲成本整体较2021年显著下降。2022Q4以IH、IF、IC和IM当月合约构建对冲组合日均开仓可贡献收益分别为3.10%、3.34%、0.39和-1.91%；4）基差回升导致期现替代价值下降。
　　▍指数分红预测与股指期货基差：（1）四大指数现金分红金额逐年提升。2022年度上证50、沪深300、中证500以及中证1000四大指数现金分红金额分别为1876亿元、4044亿元、1055亿元和581亿元，较2021年分别变化11.90%、10.56%和29.72%和19.15%。（2）以截止2023年2月3日各成分股2023年Wind EPS一致预期，结合过去三年各股票的平均股利分配率预测当年每股现金分红金额和分红月份，总体上预计上证50、沪深300、中证500、中证1000指数分红金额分别为1828亿元、4215亿元、1219亿元、933亿元。（3）以无套利定价模型，结合上述分红金额来看，当前四大期指各合约均定价合理。
　　▍风险因素：衍生品政策超预期变动风险；流动性紧张风险；基差大幅波动风险。