太平洋证券-7月份金融数据印证观点：繁荣之路，先债后股-190812

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　　事件：7月金融数据公布，m2增速同比8.1%，创2月以来新低。
　　评论：在贸易战——严控地产大背景下，传统框架下的金融数据上行——经济数据上行——企业盈利上行模式已失效，经济短周期复苏力度不乐观；央行二季度货币政策执行报告暗示后续宽松政策将加码，创新货币政策工具是主要线索；大类资产配置大概率沿先债券后股市路径进行，股市增配贵金属、农产品、公用事业及银行，做好“衰退——宽松——通胀”三手准备
　　一、社融顶部或已现，传统框架面临失效
　　7月末，广义货币(M2)余额191.94万亿元,同比增长8.1%，增速比上月末下降0.4个百分点；狭义货币(M1)余额55.3万亿元,同比增长3.1%，增速比上月末降低1.3个百分点。其中，最大拖累项为短期贷款，短贷及票据融资7月新增值为-216亿为2016年12月以来首次，剔除票据后为-1500亿，创2月以来新低，主要受非金融企业短期贷款拖累。大概率受财政支出前置带来的挤出效应拖累（历史上财政支出与非金融企业新增贷款反向）。社融增速受新增人民币贷款下滑拖累也较上月下行0.2个百分点。从中短期视角看，金融数据的提前见顶或意味着信用回升——经济企稳——企业盈利改善框架由于贸易战——严控地产面临失效，需求复苏高度不容乐观。
　　第二，二季度货币政策执行报告暗示宽松政策面临再度加码
　　正如我们前期报告《先债后股，增配贵金属、农产品、电力——大宽松时代将至》（链接：https://dwz.cn/w7nFCCoS ）所说，央行二季度货币政策执行报告看点如下：①对经济形势判断较一季度更为谨慎偏悲观；②逆周期调节前置，“预调微调”放在正文，显示“预调微调”将让位于逆周期调节；③逆周期调节的“松紧适度”删去，货币政策显著转向；④下阶段重点工作中的“稳妥推进利率市场化”中删去“稳妥”二字，暗示利率市场化将加速；⑤工作回顾中删去“汇率预期平稳”，“破7”或为有意为之。货币政策已转向宽松，我们预计随后将采用mlf抵押品继续扩容等方式支持实体经济，甚至不排除向非银金融机构注入流动性。
　　第三，大类资产配置大概率沿先债后股路径进行
　　金融数据验证了我们前期判断：“严控地产下社融增速有顶，6月m2与社融均存在隐忧”（见《柳暗花明——A股的FED降息市场反射及科创板流动性冲击分析》，链接：https://dwz.cn/JUvO06dM ），当下市场大概率继续定价“宽货币，紧信用”，在此情境下债券为最优资产，在汇率稳定以及经济短周期企稳信号出现后股市性价比将更高。
　　第四，股市增配贵金属、农产品、公用事业及银行，做好“衰退——宽松——通胀”三手准备
　　从“社融大概率见顶-需求复苏有顶-逆周期调节加速”逻辑出发，股市存在三条主线：①受益于宽松及衰退预期的贵金属；②受益于宽松预期下流动性持续好转的银行及类固收性质的电力行业（电力行业同时还受益于动力煤价格景气周期已至尾声）；③受益于供给冲击带来价格上升净利率上升的农林牧渔（尤其是农产品）。