太平洋证券研究 5月10日最新观点:风浪越大,鱼越贵——2023年中期投资策略

（以下内容从太平洋《太平洋证券研究 5月10日最新观点:风浪越大,鱼越贵——2023年中期投资策略》研报附件原文摘录）
　　目录 ◆每日重大财经 ◆行业最新观点 ◆上市公司速递 每日重大财经 【财联社5月10日早间新闻精选】 1、工信部等5部门日前公告，7月1日起全国禁止生产、进口、销售不符合国六排放标准6b阶段的汽车。针对部分实际行驶污染物排放试验（即RDE试验）报告结果为“仅监测”等轻型汽车国六b车型，给予半年销售过渡期，允许销售至2023年12月31日。 2、据海关统计，今年前4个月，我国外贸进出口总值13.32万亿元，同比增长5.8%，其中出口7.67万亿元，同比增长10.6%；进口5.65万亿元，同比增长0.02%。 3、据国家统计局发布数据显示，2022年，全国城镇非私营单位就业人员年平均工资为114029元，比上年增长6.7%，增速比2021年回落3.0个百分点，扣除价格因素实际增长4.6%。 4、商务部网站日前发布公告，决定自10日起，对原产于日本、美国和欧盟的进口氯丁橡胶继续征收反倾销税，实施期限为5年。 5、深圳市统计局数据显示，2022年深圳全市常住人口为1766.18万人，一年间深圳市常住人口减少了1.98万人。这是1979年设市以来，深圳常住人口首次下降。 行业最新观点 风浪越大，鱼越贵——2023年中期投资策略【太平洋策略】 核心观点： 市场在交易什么：中国复苏持续性的质疑；美国衰退预期下的宽松交易。 实际情况造成的短周期预期差：中国分化式复苏延续，资产定价过于悲观；美国通胀粘性较强，通胀下行预期过于乐观。 长周期的交易方向：美国先紧缩后衰退，通胀二次风险不容忽视；国内风格切换有阶段行情，但TMT未完待续。 A股策略： 主线：AIGC行情的风浪越大，鱼越贵； 支线：悲观预期修正下，经济强相关的板块buy the dip。 债券：美债震荡区间高抛低吸降低持有成本（3.6%-3.8%买二，3.3%卖一）；中债背靠疫情转向前的高点试空。 商品：无论是紧缩预期还是衰退预期皆对商品的需求预期不利，预计整体表现弱势。 黄金：短期紧缩带来??回调，衰退交易定价避险增值=先下后上 汇率：美元指数第一阶段上涨靠紧缩预期的升温，第二阶段上涨靠欧洲的转向。 风险提示：1. 国内经济复苏不及预期；2. 美国降息节奏超预期；3. 海外衰退深度超预期。 上市公司速递 古井贡酒：费用率改善明显，业绩弹性持续释放【太平洋食饮】 事件 古井贡酒发布2022年报&23年一季报。22年公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润167.13亿元、31.43亿元、30.67亿元，分别同比+25.95%、+36.78%、+40.27%。其中Q4营收、归母净利润、扣非归母净利润39.49亿元、5.20亿元、4.88亿元，同比+24.66%、+58.21%、+71.62%。 23Q1公司实现营收65.84亿元，同比+24.83%。归母净利润15.70亿元，同比+42.87%，扣非归母净利润15.45亿元，同比+41.80%。 报表分析：22年合同负债下降幅度较大，23Q1合同负债有所提升。22年现金回款173.49亿元，同比+11.69%，低于收入增速，销售收现率104%，其中22Q4现金回款33.56亿元，同比-7.44%，低于营收增速，销售收现率85%；合同负债为8.27亿元，同比减少9.98亿元。23Q1现金回款约77.55亿元，同比+25.76%，低于营收增速，销售收现率118%。合同负债约47.45亿元，同比+0.53亿元。 点评 收入分析：年份原浆保持高速增长，黄鹤楼完成业绩承诺 22年公司实现营收167.13亿元，同比+25.95%（Q1：+27.71%；Q2：+29.55%；Q3：+21.58%；Q4：+24.66%），Q4增速环比提升。 1）分产品：22年核心品类年份原浆系列营收121.07，同比+30.07%，预计省内古8平稳增长，古16、古20受益于商务、宴席场景恢复快速增长。古井贡酒/黄鹤楼营收分别18.74(+16.45%)/12.63(+11.38%)亿元，其中黄鹤楼酒业22年含税营收20.52亿元，净利润2.19亿元，完成率100.53%、110.13%，顺利完成业绩承诺。 2）分市场：省外全国化市场稳步推进。22年公司通过“插旗、打井、育户”实施路径，稳步推进全国化进程，经销商稳步提升，22年经销商数量为4399家，净增长392家，其中华中/华北/华南/国际净增加183/127/78/4家，核心区域华中地区营收143.55亿元，同比+26.91%，预计省外江苏市场增长较好，华北/华南/国际地区实现营收13.26/10.11/0.22亿元，同比+23.84%/+15.16%/+115.76%。 本费利分析：毛利率进一步提升，经营效率改善推动归母净利率提升。 1）22年公司毛利率77.17%，同比+2.07pct，预计为产品结构持续向上，年份原浆系列毛利率84.51%，同比+1.31pct，同时占比进一步提升至72.44%。期间费用率33.96%，同比-2.79pct，主要为销售费用率优化，其中销售费用率27.93%，同比-2.27pct，主要为公司薪酬、广告投入相对稳定，销售收入增长带动费用规模效应，同时公司22年也持续加强消费者培育，促销及推广投入增长明显，综合促销费用同比+43.07%；管理费用率6.98%，同比-0.72pct，研发费用率0.34%，同比-0.05pct，财务费用率-1.29%，同比+0.25pct。归母净利润率18.81%，同比+1.49pct，主要为毛销差改善驱动。 2）23Q1公司毛利率79.67%，同比+1.77pct，期间费用率33.16%，同比-1.74pct，主要为销售费用率、管理费用率减少，其中销售费用率28.83%，同比-1.33pct，管理费用率5.47%，同比-0.61pct，研发费用率0.19%，同比-0.06pct，财务费用率-1.33%，同比+0.25pct。归母净利润率23.84%，同比+3.01pct，主要为毛销差改善明显，我们认为随着产品结构持续提升，叠加省外随着公司逐渐打造江苏、山东等一批规模市场，费用投放效率有望持续提升，推动毛销差进一步改善。 中长期展望：徽酒龙头持续受益安徽市场消费升级，全国化有望持续推进。安徽作为白酒产销大省，随着经济快速发展，消费升级趋势明显，次高端持续扩容，公司作为徽酒龙头，在主流宴席、商务价格布局古8/16/20，有望持续受益于安徽市场的消费升级，预计古8以上产品占比持续提升，推动产品结构升级、收入、毛利率的改善。省外市场，公司“十四五”规划明确提出“全国化、次高端”的战略布局，公司省外主推古20打造全国性大单品，在渠道上采用因地制宜的开拓方法，向“十四五”规划中省外占比40%的目标持续推进。同时集团持股平台落地，有望进一步激发员工积极性。 投资建议：毛销差改善逻辑加速兑现推动业绩释放，中长期看好公司受益安徽省内次高端价格带扩容以及省外持续拓展。预计23-25年收入增速分别为22%/20%/19%，归母净利润增速分别为35%/23%/23%，EPS分别为8.04/9.88/12.19元，对应当前股价PE分别为37x/30x/25x，我们按照2023年业绩给予44倍，一年目标价354元，维持公司“买入”评级。 风险提示：省内经济发展不及预期风险，原材料价格上涨风险，渠道拓展不及预期风险，疫情反复，核心产品增长不如预期等。 免责声明 1、本公众订阅号（微信号：太平洋证券研究）为太平洋证券研究院依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。本订阅号不是太平洋证券研究院研究报告的发布平台，所载内容均来自太平洋证券研究院已正式发布的研究报告或对报告进行的跟踪与解读。如需了解详细的报告内容或研究信息，请参见太平洋证券研究院的完整报告。 2、本订阅号仅面向太平洋证券签约的机构客户，仅供在新媒体渠道下的研究信息、观点的及时沟通。因本订阅号受限于访问权限的设置，太平洋证券不因其他订阅人收到本订阅号推送信息而视其为客户。 3、在任何情况下，本订阅号所载内容不构成任何的投资建议，太平洋证券研究院及研究团队不对任何因使用本订阅号所载任何内容所引致或可能引致的损失承担任何责任。 4、本订阅号对所载研究报告保留一切法律权利。订阅者对本订阅号所载所有内容（包括文字、音频、视频等）进行复制、转载的，需注明出处，且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。

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