太平洋证券-流动性担忧待修复，把握风格切换好时机-210131

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核心结论：流动性担忧待修复，把握风格切换好时机。

短期国内货币趋紧，意在修正市场超宽松预期，打压投机行为，货币政策仍保持“不急转”，国内疫情反复已在削弱一季度经济预期，年后正常开工复工，仍需货币政策支持，后续市场利率大幅高于政策利率的情形有望修正，只是修复时点存在不确定性。

美联储仍保持宽松，弱美元背景下利于外资持续流入A股。

中期机构化趋势有望加速，资本市场改革助力权益基金壮大，新发基金仍能为市场提供支撑，低估值的顺周期或可成为其规模交易拥挤的选择。

目前国内经济仍在复苏途中，结构上呈现制造业加速改善、服务型消费有待修复的特点，“内循环”顺周期仍有空间。

后续随着流动性预期的修正，2月仍存布局春季躁动契机。

经济工业企业补库存有望延续，上游资源品加速改善。

2020年1-12月全国规模以上工业企业实现利润总额同比上涨4.1%，12月单月同比增长20.10%，除去低基数影响外，工业企业利润的改善充分受益于工业品价格回升等需求端修复。

结构上，受益于供给端优势、海外需求复苏的计算机通信与电子设备制造业仍保持高增长；中下游的专用设备行业增速升至24.40%，但汽车制造明显放缓至4.0%；而受益需求改善、产能供给受限的黑色、化工、煤炭、有色等上游资源品行业利润修复明显加快，均较前期加速改善。

目前企业产成品总体上呈现主动补库状态。

未来随着全球经济复苏和贸易的共振，在工业企业利润不断改善下，后续补库存动力仍会不断释放，补库存趋势有望延续。

货币政策拐点未至，稳增长与防风险并重。

近期市场资金利率的上行主要受到：一方面，央行资金供给投放有所收缩，其操作一定程度上也是基于房价、资本市场暴涨等“防风险”的考虑，通过加大市场利率的波动性，来抑制投机行为；另一方面，1月28日正值季末财政投放时点，而市场利率仍保持紧张，市场春节前流动性需求旺盛，财政投放错位进一步加剧了银行体系流动性紧张。

面对国内疫情反复，已对一季度经济修复形成下修的情况下，我们认为后续“稳增长”的诉求并不低于“防风险”，流动性并不存在收紧的经济基础。

预计市场利率将围绕政策利率实现“紧平衡”，过度悲观的流动性预期待修复。

上市公司业绩逐级改善，中游制造回暖依然显著。

截止1月29日，已有1670家A股（不含科创板）上市公司披露2020年年报业绩预告，整体披露率42%。

从目前披露的情况来看，企业业绩四季度加速改善，“绩优”公司在业绩预告中合计占比达到63.3%。

从行业来看，2020年年报业绩较三季报环比改善的企业较多来自受益经济复苏中生产扩张和出口的化工、机械行业；此外，受益于产业景气度向上的电子、电气设备、汽车等中游制造类行业的企业也有所增多；疫情受益的医药、计算机行业业绩向好的企业也较多。

整体来看，2020年年报业绩变化体现出疫情后时代经济复苏的特点，基本延续了三季度业绩改善行业格局的基本态势。

配置建议：均衡配置，春季躁动“双循环”+顺周期两手抓。

1)受益经济复苏且低估值的品种：银行、保险；2）受益出口驱动且补库存的中游制造：化工、有色、机械；3）“科技内循环”：光伏、新能源汽车、云计算；4）“消费内循环”：可选消费中的汽车、消费电子、家电家居、旅游酒店、影视影院。

风险提示：货币收紧；中美关系超预期恶化。