中信建投-小米集团~W-1810.HK-小米集团2022Q4业绩前瞻：核心主业降本增效，IoT及互联网业务企稳回升-230206

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　　核心观点
　　2022Q4业绩前瞻：我们预计公司2022四季度/全年收入657/2797亿元，同比下滑23%/15%，调整后净利润13.0/83.6亿元，同比下滑71%/62%。分板块看，四季度/全年手机出货约3250/15030万台，预计营收约357/1662亿元，同比下滑29%/20%；IoT业务预计营收213/797亿元，互联网服务预计营收73/285亿元。四季度费用率预计18%，同比、环比分别增加3.5pct、4.7pct，费用增加主要因新业务进入冲刺阶段，研发开支较大；另因公司四季度调整部分机型售后政策计入一次性成本，大幅拉低期内毛利；刨除一次性成本及新业务高额费用后，主营业务经营利润率稳定，持续降本增效。造车进展顺利，维持2024年发售预期。
　　手机ASP环比微升，出货同环比下降，四季度收入约357亿元（YoY -29%, QoQ-16%）。十二月份公司发布小米13及小米13Pro，高端新品环比拉高ASP，预计ASP环比增加41元至1099元；四季度手机需求低迷，出货量同环比下降至3250万部左右，疫情放开刺激中低价位机型需求增长，预计2023Q1出货量回升。四季度渠道库存已环比下降至较低水平，清库节奏进入尾声。毛利率预计为8.8%，同比下降1.3 pct，期间部分机型售后政策调整导致毛利承压，预计2023Q1毛利将有所改善。
　　IoT业务收入预计约213亿（YoY -15%；QoQ+12%），环比增长得益于海内外市场回暖。电视原材料成本有所下降，价格下跌快，出货量依旧表现强势，电视出货占比提示对IoT整体毛利率有拉升作用。白电发展趋势良好，笔记本、平板收入为全年高点。分地区看，国内市场发布Redmi Pad，同价位段配置领先，以超高性价比获得较好的市场反馈；大促期间多款PC及平板产品登上电商销量榜单Top3。海外方面，因前一季度印度的迪瓦里促销结束，欧洲市场需求有所复苏，海外需求整体回暖，收入环比增长。综上考虑，预计四季度IoT收入端环比改善，同比依然下降；毛利率预计提升至14%。
　　得益于渠道分发为主的业务模式，互联网业务收入在大盘波动下保持稳定。国内广告行业对宏观经济反映灵敏，四季度疫情开放后需求走出低谷，线上广告支出环比回升，同比仍下降；公司作为渠道方，受波动影响更缓和，预计收入同环比小幅提升。国外业务持续高速增长，占比进一步上升。
　　盈利预测与估值：我们预计公司2022-2023年营收分别为2797亿元、3197亿元，non-gaap净利润分别为84亿元、120亿元，其中造车部门的费用分别估计为35亿元、45亿元，刨除造车的额外费用后，调整后净利润分别为119亿元（YoY -46%）、165亿元(YoY +39%)。公司手机业务逐步触底，明年有望实现出货量与APS齐升，IoT业务发展稳健；互联网业务仍处在用户积累阶段，海外市场正处在高速发展阶段，具有较大的市场潜力，长期看高，增长可期。考虑到公司未来主营业务稳健发展同时造车业务正在稳步推进，预计24年实现量产，看好公司中长期价值，维持“增持”评级。
　　风险提示：手机市场下行风险，大盘出货量下跌，新品推广不及预期的风险；存货减值拨备的风险；政策管理风险，国内互联网业务发展受限；海外产品竞争加剧等；IoT周期属性较强，需求端疲软；宏观经济下行导致3C类产品需求下降；欧洲能源紧缺的影响；汇率波动风险；地缘政治风险导致部分国家业务受损；互联网业务受宏观经济影响，广告业务持续受到冲击；造车等新产品业务造成的研发费用呈长期上升态势，带来利润端压力。