中信建投-沛嘉医疗~B-9996.HK-疫情影响下营收仍保持高速增长，看好公司长期发展-230120

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　　核心观点
　　公司在国内心脏瓣膜介入领域居于领先地位，TAVR产品自21年Q4商业化以来，临床反馈良好，介入瓣膜产品快速放量；另外公司在主动脉瓣、二尖瓣和三尖瓣治疗领域具有全面深入的产品研发布局，有望持续巩固公司在心脏瓣膜领域的领先地位。公司神经介入业务居于国产公司前列，随着在研产品管线的持续丰富、获证产品商业化的不断推进，公司神经介入业务有望维持高速发展。
　　事件
　　公司发布2022年业绩预告
　　1月18日，公司发布2022年度业绩预告，预计全年实现营业收入2.4-2.6亿元，同比增长约75.8%-90.4%，基本符合预期。
　　简评
　　疫情影响下营收仍保持高速增长，基本符合预期
　　根据公司业绩预告，公司2022年实现营业收入2.4-2.6亿元，同比增长约75.8%-90.4%，其中公司下半年实现营业收入约1.21-1.41亿元，同比增长42.4%-65.9%，环比增长1.7%-18.5%。疫情影响下公司营收端仍保持高速增长，符合市场预期。我们预计22年公司心脏瓣膜业务实现收入约1.1亿元，同比增长约162%，终端植入量超过1200台。2022年是公司介入瓣膜产品商业化的第二年，即使有疫情影响，公司瓣膜产品仍累计完成约250家医院覆盖，商业化产品得以加速放量。我们预计22年公司神经介入业务实现收入约1.4亿元，在疫情和弹簧圈集采的双重影响下，公司神经介入部门仍实现约47%的增长，主要系公司现有神经介入产品不断放量，持续贡献收入增长所致。
　　展望23年，在防疫政策调整的大背景下，TAVR以及出血类脑卒中介入治疗等可择期手术有望迎来快速恢复，我们预计公司心脏瓣膜业务板块仍有望保持高速增长，神经介入业务板块仍有望维持50%左右的增长。
　　心脏瓣膜介入创新产品研发稳步推进，数个管线研发进度居于国内领先地位
　　主动脉瓣介入领域：公司第三代产品TaurusNXT采用非戊二醛交联组织处理技术，有效去除戊二醛造成的瓣膜钙化对瓣膜寿命的影响，从而大幅提升人工瓣膜的耐久性及生物相容性，该款产品目前处于临床入组状态，预计24-25年上市，该产品临床进度领先于国内同类产品；第四代产品TaurusApex使用高分子材料替代生物材料，有望进一步提升人工瓣膜的耐久性及生物相容性，并且可以简化瓣膜产品的生产制造过程，降低生产成本，该款产品目前处于动物实验阶段；公司与Jenavalve合作引进国内的Triology主动脉瓣介入产品，是目前唯一一个获得CE认证的治疗主动脉瓣反流以及主动脉瓣狭窄的产品，目前公司正筹备该款产品的国内技术转移以及在粤港澳大湾区的首例人体植入。
　　二尖瓣、三尖瓣介入领域：公司合作研发的经导管置换产品HighLife采用环中瓣概念，由一个瓣膜假体和一个环形瓣环组成，环形瓣环使瓣膜假体输送至二尖瓣位置时自动居中并对齐，实现自适应和自同轴。HighLife也是继TaurusOne、TaurusElite、TaurusNXT三代经导管主动脉瓣置换产品之后，沛嘉医疗在结构性心脏病领域内又一个进入创新医疗器械特别审批“绿色通道”的创新产品，目前该款产品正在国内进行注册性临床实验；公司自研的二尖瓣经导管缘对缘修复产品GeminiOne于22年年底完成国内多中心注册临床实验的首例患者入组；公司与inQB8合作于22年底成功完成经导管三尖瓣置换产品MonarQ的全球首次人体（FIM）临床植入。公司二、三尖瓣修复和置换产品研发进度居于国内市场领先地位。
　　神经介入产品组合布局初步形成，创新产品上市之后逐步进入快速放量期
　　从产品布局来看，公司目前已经有三款弹簧圈产品上市，在研最新款的热熔解脱弹簧圈产品，作为现有产品线的重要补充，充分满足临床术者多样化的需求。公司在研的弹簧圈辅助支架可以辅助弹簧圈产品治疗复杂、宽颈的颅内动脉瘤。另外公司在2022年获得多款针对出血性、缺血性脑卒中的治疗类和通路类产品上市批准。我们认为公司神经介入业务板块的产品布局不断完善，加强了公司在行业中的综合竞争能力，公司的神经介入业务有望迎来高速发展。
　　公司由瓣膜和神经介入业务双轮驱动，看好公司长期发展
　　公司在国内心脏瓣膜介入领域居于领先地位，TAVR产品自21年Q4商业化以来，临床反馈良好，介入瓣膜产品快速放量；另外公司在主动脉瓣、二尖瓣和三尖瓣治疗领域具有全面深入的产品研发布局，有望持续巩固公司在心脏瓣膜领域的领先地位。公司神经介入业务居于国产公司前列，随着在研产品管线的持续丰富、获证产品商业化的不断推进，公司神经介入业务有望维持高速发展。
　　我们预计公司2022-2024年的营业收入分别为2.60、4.55和7.41亿元，同比增长分别为90.3%、75.2%和62.9%，归母净利润分别为-3.96、-3.06、-1.03亿元，亏损逐年收窄。2022-2024年，公司现有BD项目应付里程碑款项合计约为7.0-8.3亿元，若剔除该一次性费用的影响，我们预计2024年公司经调整净利润有望扭亏。给予买入评级。
　　风险提示
　　1）集中带量采购降价幅度超预期：2023年公司产品有纳入集采的可能性，集采落地后公司有可能会调整相关产品出厂价，影响公司业绩增长。
　　2）行业竞争加剧：心脏瓣膜介入和神经介入市场存在竞争，各个厂家依据自身市场地位可能会采取不同的竞争策略，不排除个别厂家存在低价竞争的策略，使行业竞争加剧。
　　3）市场推广不及预期：如果目前商业化的产品扩展市场进度晚于市场预期，则相关公司的业绩增长或受到一定影响。
　　4）在研管线进度不及预期：心脏瓣膜介入和神经介入领域研发壁垒高，相关手术临床操作难度大，部分在研产品研发进度有可能不及市场预期。
　　5）新冠疫情反复：如果新冠疫情出现反复，对心脏瓣膜介入和神经介入整体行业的供应链、产能以及下游经销商销售造成影响，会使行业整体业绩承压。