招商证券-达达集团-DADA.US-从京东视角看达达的成长与盈利逻辑-230117

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　　2022年2月京东增持达达至52.2%并实现并表，随后在管理团队及架构上也做了相应调整，加快推进达达与京东生态的融合。我们认为从京东视角来看，无论是基于对自身“快”的护城河加固，还是从核心品类的成本效率考虑，预计都将加大对达达的扶持力度，因此达达在京东支持下，高速成长与盈利能力改善均具备较高确定性。我们对公司维持“强烈推荐”评级。
　　 2022年2月京东增持达达并表，双方组织与业务关系理顺，利益一致。2022年2月，京东以5.46亿美元现金+若干战略资源作为对价增持达达5.5%股份至52.2%并实现并表。2022年8月，达达集团顺利完成总裁位的交接，达达集团副总裁何辉剑升任达达集团总裁，京东零售CEO辛利军担任达达集团董事会主席。组织架构上，京东并表后达达归属于京东零售旗下同城业务部，与京东零售多个品类事业群、平台生态部平行。股权、管理及架构多方面调整后，当前京东和达达间的组织关系及业务合作已充分理顺，双方利益一致。
　　从消费者体验与公司成本效率两方面考量，京东扶持达达具备必然性。体验方面，即时零售相比于京东自营速度更快，京东需扶持达达以巩固自身“快”的护城河，并抵御美团闪购等竞对竞争。成本效率方面，商超、3C品类部分SKU在O2O模式下盈利能力更强。1）商超品类：水饮、冷链生鲜等SKU在O2O模式下履约成本更低。2）3C品类：部分3C引流款在O2O模式下利润表现更好。因此基于消费者体验与公司成本效率两方面考量，预计京东都将加大对达达的扶持力度。
　　达达在京东支持下，高速成长与盈利能力改善均具备较高确定性。我们维持公司“强烈推荐”投资评级，上调目标价至20.7美元。我们认为在京东扶持下，达达供应链及流量优势将继续巩固，成长具备较高确定性，盈利能力也将持续改善。预计公司2022E/23E/24E收入分别为93.6/127.2/170.0亿元，同比增长36.3%/35.9%/33.7%，Non-GAAP净利分别为-13.7/2.2/14.4亿元。给予2024年京东到家Non-GAAP净利润25倍PE，则京东到家分部市值为295亿元；预计达达快送2022年单量（不含京东到家）约为顺丰同城的86%，对标顺丰同城当前83.4亿港元市值，给予达达快送分部估值63亿元估值，则达达集团总市值为358亿元，对应2024年目标价为20.7美元。维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：疫后消费复苏不及预期、与京东业务协同不及预期。