招商证券-特步国际 -1368.HK-可能在23年一季度增加折扣-221206

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　　■线下零售可能受到新冠疫情封控的影响
　　■可能会增加折扣以减少库存
　　■维持增持评级，目标价12.5港元
　　线下零售可能受到新冠疫情封控措施的影响
　　我们预计，特步22年四季度的零售将受到新冠疫情措施的负面影响。尽管特步在最近的双十一期间，所有品牌加起来的零售流水同比增长约30%，但我们认为，其线下零售流水的增速可能较低，因为一些门店可能因新冠疫情封控政策而关闭。
　　为了减少库存，折扣可能会增加
　　虽然特步在双十一之后没有公布库存或折扣水平，但我们认为，总体库存可能保持在类似22年三季度末的水平（即约4-5个月的库存）。虽然这个库存水平仍在可控范围内，但我们怀疑特步将在12月至23年一季度减少这些库存。因此，我们现在预计特步将提高折扣水平，以减少库存。我们注意到，特步主要以批发模式运营，因此，提高折扣率对特步营收和利润率的影响不像一些同行那样大。
　　下调盈利预测
　　由于特步采用批发模式，其22年下半年营收和毛利率相对固定。然而，其自营电商销售的毛利率可能会受到22年四季度和23年一季度零售折扣加大的影响。此外，由于零售的能见度低，我们应预期特步的分销商对其23财年的订单会更加保守，从而影响23财年的营收增长。我们将22/23/24财年每股盈利预测分别下调3.3%、8.0%和3.4%。
　　维持增持评级，目标价12.5港元
　　我们下调了盈利预测，但维持增持评级和12.5港元的目标价，因为我们认为，投资者已经基本上消化了新冠疫情对22财年盈利的负面影响。我们认为，当新冠疫情封控取消时，零售、库存水平和折扣率应回归正常，因此利润率也应该会正常化。
　　主要催化剂：22年四季度零售流水好于预期。
　　主要风险：更大规模的新冠封控措施。