招商证券-周大福-1929.HK-FY2023中报点评：疫情下消费需求疲软，持续开店贡献收入增量-221124

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　　周大福发布FY2023财年中报（2022.4.1-2022.9.30），2023上半财年公司实现营业额465.35亿港币，同比+5.3%；主要经营利润43.49亿港币，同比-2.7%；归母净利润33.36亿港币，同比-6.8%。每股收益0.33港元，股息率66.0%。
　　上半财年内地营业收入增长放缓，港澳地区同店销售快速提升。2023上半财年，中国内地实现营业额409.27亿港币，同比增长6.2%，占比提升0.7pct至87.9%；港澳及其他市场营业额56.31亿港币，同比轻微下滑0.5%，占比降至12.1%；主要经营净利润方面，中国内地实现42.15亿主要经营净利润，同比下滑1.6%，占比为96.9%，港澳及其他市场实现1.34亿主要经营净利润，同比下滑29.3%。同店销售方面，内地和港澳地区同店销售均于2QFY2023实现正增长。港澳地区快速恢复性反弹，上半财年同店销售收入同比提升1.3%；中国内地业绩受一季度疫情影响较大，上半财年同店销售收入同比下滑7.8%，其中，加盟店同店销售收入下滑3.5%，表现出高于直营店的韧性。
　　黄金产品销售需求旺盛，特色黄金和钻石系列产品反馈良好。2023上半财年，随着黄金消费需求复苏，集团实现黄金首饰及产品收入348.25亿港币，同比增长12.7%，占产品销售额比重为75.6%，同比提升4.9pct；珠宝镶嵌、铂金及k金首饰实现收入87.79亿港币，同比下滑11.1%，占比19.1%，下滑3.5pct；钟表业务实现收入24.65亿港币，同比下降16.7%，占比5.4%，下滑1.4pct。此外，公司特色产品系列销售不断取得佳绩。今年7月，公司推出“人生四美”系列产品，主打古法黄金镶钻石，将传承和T-mark系列完美融合，目前在约1400家门店铺货，客单价近2w，消费者反馈良好；旗下钻石品牌HEARTSONFIRE在内地和港澳地区销售额同比分别增长62.6%和50.2%，有望成为公司珠宝镶嵌类产品的新销售动力。
　　上半财年内地净增门店933家，全年开店目标上调至1200-1300家。截至9月30日，公司共有6948个零售点，上半财年内地净增门店933家，一至四线城市新增门店数分别为+127 / +390 / +169 / +247，自营和加盟新增门店数分别为+94 / +839，加盟门店数量占比提升至75.3%，贡献销售额占比提升至65.4%。公司新增门店主要以加盟模式为主，且三四线城市的增速超过一二线的布局。随着新城镇计划的顺利推进，公司2023财年开店指引进一步上调至1200-1300家，预计在期内实现内地总计7000家门店的目标。
　　批发业务和黄金占比提升降低毛利率，费用控制得当，净利率仍有所下滑。
　　上半财年公司在中国内地实现批发收入225.12亿港币，占比提升6.3pct至55.0%。由于批发业务毛利率水平较低，同时，低毛利率的黄金产品销售占比提升，公司上半财年经调整的毛利率为22.4%，同比下降1.1pct；而同时加盟模式下费用水平相对较低，公司上半财年费用率为13.8%，同比下降0.2pct；由于毛利率下滑超过费用率，公司主要经营净利率同比下滑0.8pct至9.3%；另外，由于人民币贬值导致汇兑净亏损，公司归母净利润下滑-6.8%，幅度大于主要经营利润增速（-2.7%）。公司预期2024财年净开店600-800家，其中加盟和自营店比例约为1：1，自营店比例的上升有望提高公司整体毛利率。
　　 10-11月集团零售额承压，港澳地区黃金需求快速复苏。公司同时披露2022.10.1-2022.11.18经营数据，集团零售值同比下滑2.3%，其中中国内地下滑4.0%，港澳及其他市场同比增长11.4%；中国内地自营同店同比下滑21.3%，其中黄金产品销售下滑24.7%，钻石镶嵌产品下滑14.1%；港澳地区自营同店同比提升19.1%，其中黄金销售提升27.3%，镶嵌提升7.4%。
　　盈利预测与投资建议：公司是珠宝行业的优质龙头品牌，基本面向好，竞争格局持续改善。在黄金销售高增长和加盟开店快速布局的共同作用下，预计公司未来收入业绩依然会实现稳健增长。我们预计公司2023-2024财年归母净利润分别为70.6、80.8亿港币，对应增速5%、14%，对应当前估值分别为21.1x，18.4x，长期成长确定性强，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：金价波动风险、疫情反复风险、汇率波动导致盈利能力下滑、新城镇门店店销提升不及预期等。