华泰证券-专题研究： 中资美元债，波澜进入下半场-221121

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　　核心观点
　　2022年以来，由于美联储加息和国内地产风波的持续演绎，中资美元债市场呈动荡与分化态势，一级发行收缩，二级指数走弱，中资美元债收益率和利差均上行至2015年以来高位。其中，投资级板块相对抗跌，配置价值已经凸显，高收益板块受地产拖累表现较低迷。往前看，美联储12月加息大概率放缓+国内稳地产政策加码，中资美元债核心矛盾正在改善，但预期改善到现实反转仍有不确定性。投资策略上，关注投资级金融美元债、主流城投美元债配置价值，城投可短久期适度下沉。地产民企美元债可博弈政策利好下的反弹机会，关注中债增扩容名单等，短久期分散投资。
　　2022年中资美元债市场：动荡与分化
　　2022年1-10月，中资美元债一级发行、净融资均同比下滑。其中，地产、金融美元债发行下滑较多，城投债发行同比小幅上升，三大板块净融资均为负值。二级表现方面，截至11月16日，iBoxx中资美元债指数年初至今总回报率为-12.7%，与2006年以来历年总回报对比表现较差。具体来看，投资级中资美元债走跌主因美联储加息推动美债利率上行，导致中资美元债基准利率抬升。高收益级中资美元债由地产债主导，受地产美元债违约潮影响，年内高收益中资美元债跌幅较大。
　　投资级中资美元债配置价值已经凸显
　　当前中资美元债收益率和利差已处于2015年以来高位，与境内信用债、美国信用债相比，中资美元债均享有溢价，且利差呈波动走阔态势。从指数年初至今总回报率看，主要市场信用债指数普遍走弱，而投资级中资美元债跌幅小于欧美等其他市场投资级信用债，体现出一定的韧性。高收益中资美元债受地产下行拖累，表现相对低迷。综合来看，当前投资级中资美元债配置价值已经凸显。
　　中资美元债后市展望与投资策略
　　中资美元债市场的核心矛盾在于美联储加息+国内地产风波，近期两大因素都出现了积极变化：其一，美国10月通胀不及预期、失业率略超预期，美联储加息有望放缓；其二，国内防控优化+稳地产三大政策出台，地产可能逐步企稳。美债利率上行压力缓解+国内基本面预期改善，中资美元债估值风险有望收敛，但反转拐点仍有待确认。投资策略上，关注投资级中资美元金融债配置机会。城投美元债高等级仍有配置价值，可选择债务率尚可的核心区域短久期适度下沉。民营房企美元债博反弹空间较大，建议短久期分散投资，关注中债增担保发债扩容名单、房企股权融资动作等。
　　风险提示：美联储激进加息，稳地产政策效果不及预期。