中信建投-中金公司-3908.HK-投资业绩受海外拖累，投行业务表现稳定，看好配股落地后增长潜力-221029

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　　事件
　　中金公司发布三季报，单季度营收同比-10.6%，归母净利同比-19.3%。
　　公司前三季度实现营收193.9亿元，其中手续费及佣金净收入约为112.1亿元，归母净利60.1亿元；同比增速分别为-10.6%、-0.1%、-19.3%；Q3单季度实现营收72.6亿元，其中手续费及佣金净收入41.1亿元，利息净收入-0.1亿元，投资净收益49.6亿元、公允价值变动损益-28.8亿元，归母净利润21.7亿元，同比下滑11.3%。
　　简评
　　轻资产业务：经纪业务承压，投行增长强劲，资管业务保持稳健。中金公司22Q3实现手续费及佣金净收入同比-0.1%至112.1亿元，其中经纪业务/投资银行/资产管理业务手续费净收入分别为37.3亿元、46.6亿元、10.5亿元。
　　受基数效应影响，三季度经纪收入增速下滑。中金公司经纪业务收入同比下滑33.4%/环比下滑7.8%至37.3亿元。2022年三季度，沪深两市股基单边成交额约为65.6万亿，同比下滑25.8%，环比增长7.1%；新成立基金份额约4299.6亿份，同比下滑40.4%，环比增长7.1%。
　　对此分析如下：去年同期市场行情较好，成交活跃度和基金销售情况基数较高，导致公司经纪业务同比减少；从环比情况来看，尽管Q3两市成交额年内首次增速回正，但是其中机构交易量贡献较多，而机构席位费在中金公司经纪业务中占比不高，22H1席位费仅占22.5%，因此公司经纪业务环比同样承压。
　　投行业务表现相对亮眼，股权市占率稳定、债承排名同比提升。Q3投行业务手续费净收入同比+37.3%/环比+69.7%至19.8亿元。
　　股权增量来自于定增项目。Wind数据显示（上市日口径），公司在2022年三季度共实现股权主承销金额981.6亿元，同比增长55.3%，位列行业第一，增量来自于定增项目主承销，其金额同比增长180.5%，约595.4亿元，主要是参与“宁德时代”等大型项目联席主承销所致。
　　债券增量来自于地方政府债项目。2022年Q3中金公司债券总承销金额达到2160.0亿元，同比下滑6.4%，行业排名第三，去年同期第五，市占率从7.39%提升至8.43%，主要是由于地方政府债承销金额同比增长34.8%，市场份额提升6.44pct至12.36%。
　　重资产业务：用资瓶颈期待配股落地后缓解。公司剔除客户资金后的杠杆倍数同比减少0.78至5.87，预计明年配股落地后，资本金实力大幅增长，杠杆空间有望打开。
　　投资业务方面，公司“投资净收入+公允价值变动损益”合计约20.85亿元，同比-39.9%，2022年三季度，万得全A指数跌幅12.6%，中证全债指数涨幅0.9%，恒生指数跌幅21.2%；根据半年报风险指标倒算进行估计，截至6月30日，公司自营权益类证券及证券衍生品的头寸相对占比约为11%，我们判断自营亏损主要是由于股权市场和海外市场波动影响。Q3中金公司公允价值变动浮亏达到28.8亿元，同比/环比情况较差，但投资资产处置盈利高达49.6亿元，预计公司未来能够把握市场机会，将持有期间浮亏部分改善为投资收益。
　　盈利预测与估值：预计公司2022-2024年营业收入分别为280.6亿元、348.2亿元、374.8亿元，归母净利润分别为89.8亿元、128.2亿元、138.2亿元，同比增速分别为-16.7%、42.8%、7.8%。截至2022年10月28日，对应2022-2023年PB估值约为1.68和1.50倍，PE估值约为18.10和12.68倍，给予“买入”评级。
　　风险分析
　　宏观经济剧烈波动，投资亏损风险：疫情反复扰动、海外衰退预期下，国内外消费、投资需求疲软，经济增速全年承压，证券行业的投资业务收入受制于股票和债券市场行情，或有盈利下滑风险。
　　资本市场成交活跃度低迷的风险：资本市场行情低迷或致使投资者交易活跃度大幅下滑，从而影响证券公司佣金收入。
　　政策发生重大变化给行业带来的不确定性：金融行业监管政策复杂多变，若证券行业的经营模式和展业方式受新的政策影响，或将产生重大变化