华泰证券-固定收益双周报： 国债期货期现策略的实战细节-221013

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　　专题研究：国债期货期现策略的实战细节
　　国债期货的期现策略包括正反套和基差策略。从头寸上来看，正反套和基差策略的构建头寸一致。但二者获取的收益所跟踪的指标不同，前者是IRR而后者是基差，二者的策略窗口期也不一致，前者偏短，而后者较长，因此期现策略才分化成正反套和基差策略。两种期现策略在头寸的分化、现券的选择和持有还是移仓的选择上都存在细节区别。①在现券和期货同时建仓时，有两种方式：一是现券和期货在同一时间下单；二是加入日内方向性判断，牛市中，先建仓现券、后建仓期货；熊市中，先建仓期货、后建仓现券。②现券的选择会导致价差变化剧烈与否。③持有还是移仓，取决于投资者的判断和选择。
　　两周回顾
　　节前一周资金跨季压力增大，央行加大逆回购操作，叠加海外债市下跌、美元强势、地产政策继续放松、PMI超预期、宽信用预期升温等，债市收益率上行。国庆期间国内疫情有所反复，地产、消费数据一般，资金面节后转为宽松，导致节后收益率明显下行，资金面转松影响之下，短端下行更多。本周二晚间公布的社融数据超预期对债市一度带来短暂扰动，但整体影响有限。
　　现券研判
　　近期增量信息较多，海外方面，高通胀+强加息+衰退隐忧加剧，美联储控通胀决心强，中美利差走扩，人民币汇率承压。国内方面，后续地产政策边际放松，政策性金融工具加快投放，信贷数据进一步回暖，9月CPI会否破3%，仍是债市面临的变数。债市主要支撑因素在于经济仍处于弱修复，货币政策短期稳中偏松，微观主体活力仍不足。节前债市已经释放了不少压力，但国内经济弱修复+扰动因素较多的状况未改，预计后续将呈现震荡市特征。空间上，利率已达到我们的预判区域（详见10月9日的《节后重新审视债市》），配置盘在扰动中小幅补仓，交易盘关注短端。接下来关注中美通胀数据、FOMC会议等。
　　衍生品方向策略
　　国债期货：适量博弈。目前期债市场上多头力量并不强，空头力量也不弱。T的投资者主要分为两种，一种是中期投资盘，保持前期观点不变，多空胶着，另一种是日内博反弹头寸。TS的投资者多为短期投机盘，跟随资金面。后续债市仍将维持震荡市特征，10月扰动因素较多，短期内期债市场预计将维持部分投资者日内博反弹，部分投资者继续持有的状态。在当前的点位上，我们建议适量博弈。对于偏保守的投资者，可以做空基差或跨期价差，适度参与曲线策略。IRS：10月以来，央行保持缩量续作的净回笼的操作，表现出央行维护流动性合理充裕的态度，因此我们暂不推荐IRS方向策略。
　　国债期货与IRS交易策略
　　期现策略：220017反套机会显现。基差策略：推荐做空基差。T2212的基差较以往同期偏高，因此推荐做空基差。此外，高基差提供的安全垫也有利于市场博反弹。跨期策略：偏低IRR下，可提前布局做空跨期价差（远月近月）。跨品种策略：十月份内外部多重因素交织，中美利差、地产政策、汇率因素、CPI因素均会导致市场波动将明显加大。考虑后续政策加码+节后资金面好转，收益率曲线可能会阶段性变陡，但四季度收益率曲线整体易平难陡，做陡曲线可结合实际点位适当止盈。期差策略：暂不推荐。基差策略：短期区间震荡，暂不推荐。养券回购：缺乏空间，暂不推荐。
　　风险提示：地产行业风险超预期；通胀超预期；美联储加息超预期。