新时代证券-固定收益点评：完善配套措施，地方债发行加速在即-180821

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        2018  年8  月14  日，财政部发布《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》，明确提出加快地方政府专项债券发行和使用进度，要求9  月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，10  月份完成剩余额度发行，同时提升专项债券发行市场化水平，可以根据债券市场情况，选择弹性招标、公开承销等方式组织专项债券发行。8  月20  日，财政部印发《地方政府债券公开承销发行业务规程》，指出为规范地方政府债券公开承销发行业务，保障地方政府债券发行工作顺利开展，提高债券发行效率，明确了地方政府债券公开承销参与方、流程、现场管理等方面的具体内容，要求公开承销地方债的申购利率区间下限（上限）不得低于（高于）申购前1  至5个工作日（含第1  和第5  个工作日）中国债券信息网公布的中债国债收益率曲线中相同待偿期国债收益率算术平均值。同时，为了缓解地方债发行压力，据中证报报道，地方债风险权重有望从原来的20%降至为零。
        上半年地方债发行缓慢，7  月开始提速。2018  年第一季度，地方政府债发行缓慢，4  月开始明显增加。2018  年1-3  月，全国发行地方政府债共计2195.44亿元，较2017  年同期减少53.73%。4  月之后，全国发行地方政府债快速增加，规模达到3017.88  亿元，超过2018  年前三个月发行规模总和。2018  年第二季度，地方政府债共发行11913.69  亿元，较第一季度增长442.66%。7月，地方债发行规模明显提升，发行规模共计7569.54  亿元，较6  月增长41.67%。其中，一般债5611  亿元，专项债1959  亿元。上半年发行缓慢的原因：一方面来自财政预算公布较晚影响了地方债发行进度。地方政府债未置换存量债务大量减少，导致2018  年整体地方债发行规模明显下降。另一方面，目前我国局部地区地方政府杠杆水平偏高，“终身问责、倒查责任”约束了地方政府举债的积极性，地方政府可能存在观望态度。
        基建断崖式下滑，政策加大力度，地方债将提速。2018  年1-7  月，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长5.7%，增速比1-6  月份回落1.6  个百分点，较去年同期出现较大下滑。受政策影响，地方政府债发行将会提速。7  月23  日，国务院常务会议提出，积极财政政策要更加积极，加快地方政府专项债券发行，在推动在建基础设施项目上早见成效。7  月31  日，中共中央政治局会议又提出财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用，要求加大基础设施领域补短板的力度。8  月14  日，财政部发布《财政部关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》（财库72  号文），要求加快专项债发行和使用进度。各地至9  月底累计完成新增专项债券发行比例原则上不得低于80%，剩余的发行额度应当主要放在10  月份发行，未来地方债发行将进一步提速。
        供给增加，地方债发行压力加大。从供给端来看，地方债发行压力较大。2018  年，我国专项债发行额度为1.35  万亿元，截至8  月21  日，已发行新增专项债1847.87  亿元，还剩11652.13  亿元专项债需要在未来的2  个多月内完成发行，未来一个月需发行近9000  亿元，供给压力较大。从需求端来看，地方债发行利率偏高。之前商业银行受资本充足率制约，投资地方债商业银行资本占用成本较高，地方债流动性相对不佳和存在少量的风险溢价，导致地方债发行利率偏高，商业银行进一步增持地方债规模有限。
        政策调整对债市走势影响。首先，地方债风险权重有望从原来的20%降至为零，意味着地方债在风险资产占比上将享受与国债同等待遇，而目前地方债收益率比同期限国债收益率高40  BP  左右，风险权重下降从需求端提升了地方债对商业银行的吸引力。其次，财政部印发《地方政府债券公开承销发行业务规程》，完善了地方债发行效率等配套政策，通过制度供给来保障地方债顺利发行，提升地方债发行市场化水平。因此，未来虽然面临地方债供给增加的压力，但随着相关配套措施的完善，地方债将迎来重大利好。
        风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升