中债资信-行业利差分析与行业轮动策略构建-190131

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        内容摘要
        本文梳理2013年以来债券市场煤炭行业、房地产行业、城投行业的利差变化及其驱动原因，以总结影响行业利差的主要因素及投资轮动线索。我们选取了煤炭、房地产以及城投三个市场关注度较高且利差周期走势明显的行业作为研究对象，尝试分析不同经济、政策、市场环境下，不同行业信用利差变化特征及主要驱动因素的交替影响。
        通过梳理我们发现：行业信用利差走势普遍受信用债市场整体环境影响。分行业来看，产业债方面，行业利差驱动因素中行业景气度影响最大，外部融资环境、行业调控政策、行业财务表现也具有重要影响，但不同阶段主要影响因素各不相同；城投债方面，行业利差驱动因素中外部融资政策影响最大、基建投资力度、市场资金面等也有明显影响。分级别来看，由于不同信用等级企业对外部环境变化的反应能力不尽相同，相同驱动因素对行业内不同等级企业的影响程度也存在分化。
        从三个行业整体利差趋势来看，城投行业及房地产行业利差走势呈现高度一致性，共同走出2015年-2016年的两年牛市行情。煤炭行业受累于景气度低迷、债务负担沉重、外部融资环境压力以及信用风险事件冲击等，与城投及房地产行业的利差走势大相径庭，且波动性远高于前两个行业，2015-2017年3年间表现出更强的波段轮动投资机会。总体来看，煤炭、房地产、城投三个行业的轮动配合体现为：煤炭-地产-城投-地产&城投-煤炭的次序。
        总体来看，基于对经济、政策、市场环境的分析以及对政策效果、企业经营财务表现、市场情绪等多重因素的准确判断及预期，能够在一定程度上形成有效的行业轮动策略，并获得较为可观的轮动策略收益。然而，受制于突发风险事件的不可预期、关键信息的披露滞后以及政策出台及执行效果的预期偏差，左侧交易策略仍面临较大的不确定性风险，后续仍需进一步充实分析框架以提高左侧交易策略下的行业轮动策略执行效果。