华泰证券-2019年2月债券托管量数据点评：股债跷跷板，广义基金配信用、降久期-190313

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        核心观点
        2  月债券总托管量环比季节性回落，地方债增幅最大。分机构来看，商业银行表内增持地方债，农商行资产荒明显；股债“跷跷板”下广义基金配债力度明显减弱，偏向配置信用债，同时久期缩短降低利率风险；境外机构不温不火，托管量变化不大，后续关注中国债市纳入巴克莱债券指数；券商对地方债的“打新”热情明显降温，小幅增持信用债；保险“开门红”尚未发力，总持仓量环比续减。债市杠杆率小幅下降，广义基金下降最为明显。展望未来，长端利率的震荡格局可能延续，继续依据预期差和安全边际采取交易策略，信用债适度信用下沉仍是较好的策略。
        2  月托管量环比出现季节性回落
        截至2019  年2  月末，中债登、上清所债券总托管量76.6  万亿元，环比增加4778  亿元，环比季节性回落。分券种来看：国债、政金债托管量增长较少，信用债托管量增加344  亿元，同业存单环比降低838  亿元，地方债托管量环比增加4370  亿元，远高于上月。
        商业银行表内增持地方债，农商行资产荒明显
        2019  年2  月商业银行净增持利率债626  亿元，增持规模较上月大幅减少。其中国债增持228  亿元，政金债增持397  亿元。信用债减持336  亿元，其中企业债减持67  亿元，中票增持65  亿元，超短融减持342  亿元。同业存单增持1227  亿元，本月商业银行大举增持持地方债4526  亿元。从商业银行的整体表现来看，与去年同期相比，各类型银行的增持规模都有所上升。其中最主要的原因是地方债的提前发行增加了银行的可配资产，其次是农商行等中小银行的信贷需求不足，导致其仍有配债需求。
        股债“跷跷板”下广义基金配债力度明显减弱，久期缩短
        2月广义基金配置力量明显减弱，大幅减持同业存单。一方面，广义基金减少利率债的配置，而增加信用债的配置，符合我们自去年底以来“向信用风险要收益”的判断；另一方面，广义基金在信用债的配置上也缩短久期，以规避利率风险。值得注意的是，由于货币基金收益率持续低位，在股市Risk  on、风险偏好回升的背景下，货币基金的吸引力大大降低。年初以来，货币基金份额增长明显放缓，甚至出现了小幅的收缩，由此导致广义基金对同业存单的配置也在减弱。
        境外机构不温不火，关注中国债市纳入彭博巴克莱债券指数
        境外机构延续上月不温不火的态势，持债规模未出现较大变化，继续减持国债，小幅增持政金债。2018  年底以来，境外机构对国内债券的投资热情明显下降，今年4  月份中国债市将正式纳入彭博巴克莱全球债券指数，部分境外投资者或将被动增加对中国债券市场的配置。但利率趋势性下行的可能性不大，区间震荡大格局可能在较长一段时期内持续，人民币汇率累计了一定的升幅，境外机构的配债热情预计难以回到2018  年的状态。
        债市杠杆率小幅下降，广义基金下降明显
        2  月债券回购余额减少，机构杠杆率较上月略有降低。回购余额环比减少主要受春节因素影响，但单日的质押式回购余额在月底其实有所上升。2月交易型机构的杠杆率没有出现明显的上升，广义基金杠杆率甚至出现下降，主要是由于在缴税、股市分流、地方债发行等因素的共同作用下，资金面有所收紧，杠杆操作的超额回报空间压缩。
        风险提示：信用违约超预期，监管对机构行为的影响，股市冲击。