华泰证券-2018年理财市场报告点评：理财在困境中寻找新生-190402

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        核心观点
        资管新规之后，银行理财正在经历大的变革，非保本理财规模增长停滞，同业理财持续收缩。目前，产品转型和成立子公司是两大工作任务，资产荒是一大难题。银行对理财规模的诉求仍强。但受制于同质化、结构性存款竞争、股市情绪好转等，理财利率下行缓慢。同时受制于地方政府隐性债务清理等，非标资产减少，合意资产配置压力较大。在这种情况下，银行理财对城投等信用债的配置压力仍较大，且以中短久期为主。
        年报统计口径剔除保本型理财产品，让理财回归真实的资管产品
        《中国银行业理财市场报告（2018  年）》姗姗来迟。2018  年末，非保本理财规模22.04  万亿，与2017  年底基本持平；保本理财规模10  万亿，较2017年底增长35%。2018  年同业理财规模为1.22  万亿元，同比下降2.04  万亿。
        由于《资管新规》的落地，保本型理财将于2020  年底退出，此次理财产品统计口径也不再纳入保本型理财产品。过去保本和非保本理财混合在一起统计容易高估收益率、低估风险；对于银行而言，这不仅能够更好的为降低其负债端成本、打破刚兑做铺垫，还方便对普通投资者进行理财教育；对于监管层而言，也体现出其打破刚兑，降低金融风险的意图。
        非保本理财规模整体平稳，保本理财显著增长源于存款压力
        非保本理财规模整体平稳，由于资金池运作、规模和中收诉求，银行理财一般情况下均不愿意主动收缩规模。目前老产品的化解进展有限，2020  年过渡期结束后老产品何去何从，能否“关停并转”仍是一大挑战。在资管新规之下，保本理财发行和存续数量逐月减少，但规模却出现反弹，由于去年银行存款荒问题严重，导致银行仍通过扩大保本型理财（对应结构性存款）获得一般存款并满足流动性指标要求。
        同业理财规模与占比双降，个人理财规模上升
        2017  年金融去杠杆以来，“三三四十”、流动性新规和资管新规等文件均剑指同业杠杆，遏制扩大同业风险，并将同业存单纳入MPA  考核。同业理财规模大幅下降，未来随着存量产品的不断到期，同业理财将稳步退出，可见金融去杠杆的成果显著。但这也导致了大量同业资金需要寻找新的配置途径，带来债券等配置压力。个人理财规模与占比上升，一方面是互联网金融跑路事件频发、P2P  暴雷，个人客户理财风险偏好较低；另一方面是高净值客户、私行客户的粘性增加。预计未来个人理财，尤其是高净值客户和私行客户将成为理财的主流群体。
        理财收益率下降缓慢，小型“资产荒”仍存，中短久期城投仍是主配对象
        2018  年债券、货币市场利率都经历了大幅下行，但银行理财利率下行缓慢。一方面，银行理财规模诉求强、同质性高，缺少客户粘性，价格比拼还是保持规模稳定的主要竞争手段。另一方面，通过保本型理财发行获取结构性存款并满足流动性监管要求的需求明显，对非保本理财下行带来牵制。而资管新规并没有导致银行理财规模收缩，银行理财不愿也不能收缩规模，合意资产却在减少，导致资产荒和配置压力大增。此外，金融严监管+地方隐性债务清理，导致非标资产整体净减少，对民企债等风险偏好较低。这种情况下，中短久期城投等成为配置的主要对象。
        当前银行理财面临的三大压力：产品转型、“资产荒”、成立子公司
        资产新规带来理财巨大变革，其中产品转型仍以货币类、定开和债基模式为主，但货币类产品在资金面宽松情况下未来将面临业绩难题，净值化转型将加大市场行为的一致性。预计大行理财子公司距离挂牌时间已经很近，但选址等尤其是带有历史包袱的老产品如何处置仍是难点，子公司产品原则上均需要符合资管新规的要求。监管等对非标的定义和态度仍是关键。
        风险提示：产品转型能否顺畅、子公司成立时间、资产负债利率倒挂。