华泰证券-债券策略周报：利空集中释放，五维度看债市-190421

《华泰证券-债券策略周报：利空集中释放，五维度看债市-190421（21页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-债券策略周报：利空集中释放，五维度看债市-190421（21页）.pdf（21页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        本周策略观点
        从多维度判断，债市整体环境偏中性，最有利的因素是汇率及海外，其他因素均在历史中枢附近，收益率曲线应向历史中枢靠拢，维持历史中枢附近是强支撑、机会重现的判断。赔率改善的看法不变，逆风而行导致胜率还不能给予太高预期，但利率上行空间有限，不会脱离历史中枢太远，在有安全边际的前提下博弈预期差机会。短期风险集中释放，是债市的喘息期，利率债有交易机会，但空间较小，信用债可能存在补跌压力，中期看，4、5  月份通胀仍将走高，经济惯性在二季度仍存，下半年或许有来自于基本面的预期差。收益率曲线未来会不会出现平坦化值得关注。
        利空因素集中释放，本轮债市调整较为迅速
        3  月底以来，利率上行幅度已经接近40BP，调整幅度、调整速率在历史上都是较快的一次。本轮利率债迅速调整的原因在于诸多利空因素集中释放，包括社融增速反弹、宏观经济数据超预期、货币政策例会重提“总闸门”“防风险”、政治局会议等。更深层次的逻辑在于，去年带动债市出现牛市行情的两大根源金融去杠杆引发实体经济下行和融资渠道收缩（内部）、中美贸易摩擦（外部）出现共振。随着去年四季度的政策纠偏，逆周期调节政策见效、中美贸易摩擦缓解、股市出现估值修复行情，政策取向从危机预防模式重回供给侧改革为主线的思路，货币政策从救急模式回归偏中性。
        多维度审视当前债券市场，基本面维度，逆周期调节见效但向上缺少弹性
        随着利空因素集中释放，长端利率开始向历史中枢靠拢，此时有必要从多维度重新审视当前的债券市场。基本面维度，逆周期调节见效，但不确定性仍多，向上空间缺少弹性。社融增速是经济的前瞻指标，加上减税降费落地，预示着二季度经济仍存在惯性。决定经济向上弹性的也许是政策取向，考虑到经济内生动力不强，缺少了政策的强力呵护，经济上行弹性也会有限。政策相机抉择、有节制，4  月份金融数据等存在走弱可能。政治局会议强调供给侧结构性改革稳需求，未来关注改革红利，需要时间体现。
        货币政策、资金面维度：由“救急”模式向稳健中性回归
        货币政策在前期承担了较多的救急任务，本质上是一种危机预防模式，近期已经重新兼顾其他传统目标，向稳健中性常态回归，中央政治局会议再次确认了货币政策向偏中性水平回归。但货币政策向中性回归并不等于收紧，在诸多不确定性仍存情况下，流动性预计仍将维持合理充裕（关注一季度货币政策执行报告措辞）。但重申资金面最宽松的时段已经过去，DR007  的中枢已经在向政策利率回归。
        供求关系维度：供给压力大，但配置力量也在
        二季度是传统的利率债供给压力高峰期，尤其是今年地方债发行普遍提前且加量，对二级市场承接力是一个较大的挑战。机构目前仍缺资产，源于融资需求仍不畅，但对利率的认可度较低。未来如果隐性债务平滑得以推广，那么资产荒可能进一步加剧，增强债券配置力量。此外，利空因素集中释放，交易盘在喘息期博反弹诉求较强。今年利率债可能是震荡市，机会是跌出来的，一旦能覆盖负债成本，债市不缺少需求力量。
        相对估值和海外对比维度：股债相对价值平衡，中美利差重回“舒适区”
        相对估值维度，年初以来股市出现较大幅度的上涨，估值（E/P）已低于历史中位数，股债性价比趋于平衡。海外对比维度，海外经济走弱，利率普遍下行，当前中美利差再次回升至80BP  的高位水平，同时人民币汇率企稳，中国国债再次成为境外机构的优质资产，吸引力正在逐步提升。
        风险提示：资金面紧张超预期；地产销售持续回暖；定制化产品赎回风险。