方正证券-专题报告：美国消费者信心指数下降了，然后呢？-210908

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美国8月密歇根消费者信心指数（CSI）大幅弱于前值，市场对此反应激烈，随后开启一周的避险交易。

值得注意的是，同为消费者信心指数，咨商会消费者信心指数（CCI）8月也开始回落。

但此前3个月，CCI和CSI已经连续3个月背离。

对于美国这类典型消费经济体而言，消费者信心指数下行到底意味着什么；不同消费者信心指数背离，又蕴含哪些经济运行特征？本文将对这些问题展开详细论述。

消费者信心指数能够敏锐捕捉经济趋势消费者信心指数可以有效捕捉经济由盛转衰的拐点，并对个人消费支出有很好的指示意义。

不仅如此，消费者信心指数与其他两个关键指标高度相关，一个是人均可支配收入同比，另一个是核心资本品新订单增速。

其中人均可支配收入是重要的消费驱动力，核心资本品新订单则是衡量资本开支水平的主要指标。

但是消费者信心指数对宏观指标并没有稳定的领先关系。

PMI指标几乎在每个周期拐点判断上都领先于消费者信心指数。

我们认为消费者信心指数对关键变量以及宏观经济的“前瞻性”，更多缘自其指标公布时间较早。

逻辑上不具备较强的领先性。

疫情以来不同消费者信心指数释放了不同信号密歇根大学消费者信心指数（MichiganConsumerSentimentIndex，CSI）并非唯一的消费者信心指标，还有一个消费者信心指标也被经常使用，那就是美国咨商会消费者信心指数（ConferenceboardConsumerConfidenceIndex，CCI）。

CSI和CCI在绝大多数时期高度正相关，然而疫情以来两者表现反常，2021年5月开始CSI和CCI走势上出现背离。

两个关键的消费者信心指数出现背离，或预示着当前美国经济出现了不同以往的结构表现。

这为我们理解本轮美国经济周期运行特征提供了一条重要的观察线索。

消费信心指标信号分歧的背后是就业和消费分化CSI和CCI都分别包含两大类指数，现状指数和预期指数。

现状指数用于判断经济当下的景气程度，预期指数则主要调查对经济环境的未来观点。

CSI和CCI的背离主要是近况指数背离导致，预期指数走势仍然相对同步。

其中CCI近况指数专注于消费者的就业问题，而CSI近况指数关注居民的收入和消费情况。

可见疫情后CSI和CCI背离，基本上是居民的收入消费与就业现状出现了分化。

即目前美国“消费-就业-收入-消费”的螺旋被扭曲，扭曲的背后是美国补贴退坡。

透过CSI和CCI的分歧理解美国经济周期特征CSI和CCI内含的近况指数，两者在历史上走势大体同步，但也有一些细微差异，可归纳成两点。

第一，2015年至2018年CSI和CCI现状指数分化。

金融危机后服务业成为美国就业创造的主要驱动力，然而服务业薪资相对偏低，带动美国全社会的薪资增速持续下降，美国个人消费增速高点自然也就不断下移。

服务业驱动的就业和薪资体系中，美国失业率持续下降（就业持续改善），直至2018年。

更加关注就业的CCI近况指数持续改善，直至2018年才进入平台期。

然而居民消费受制于服务业薪资涨幅有限，难以持续攀高。

最终我们看到金融危机后美国居民消费的增速高点不断下移。

更关注消费和收入的CSI近况指数到2015年就进入到平台期。

第二，CSI现状指数的拐点往往领先于CCI指数。

美国是典型的消费驱动经济体，所以历次“扩张-衰退”周期中，个人消费增速均领先于失业率。

CSI现状指数更关注消费和收入，CCI指数更关注就业。

也就不难理解，历次周期中CSI近况指数领先于CCI近况指数。

CSI和CCI近况指数的分化，我们可以更深刻理解美国经济呈现出来的特征。

首先，金融危机以后CSI和CCI近况指数分化，某种程度上描绘了美国经济遇到的结构性问题：在就业水平不断改善的同时，中低收入群体(服务业为代表)的收入未能得到大幅改善。

其次，美国每一轮就业周期通常包括了数轮消费短周期。

也就是说，当个人消费增速拐点向下时，不一定必然意味着失业率会走高。

本轮CSI和CCI分歧的经济和政策含义美国财政补贴退坡后居民转移性支付收入快速下降。

然而财政退坡的另一面是经济内生动能持续修复，居民非转移支付收入因此稳步上升，并且增速处于历史较高水平。

（一）消费者信心指数虽有下行，不能因此对美国实际居民消费和经济周期下行的斜率过度悲观。

PMI,消费者信心指数和个人消费增速等数据显示，美国经济确实已经处于一个短周期的顶点，但消费短周期回落并不影响美国就业复苏趋势。

目前美国居民收入的结构仍在改善，美国经济有望重回“消费-就业-收入-消费”螺旋，消费增速下行幅度有有限。

（二）消费者信心指数下行，不意味着美联储货币调控会因此边际转为宽松。

美联储以往利率政策，更多关注就业大周期而非消费短周期。

收入脉冲式上行后消费回落并不会阻碍就业复苏趋势，此时美联储政策大概率不会做出响应。

假如压制居民消费的是疫情因素，则美联储或可评估疫情的压制作用是否可持续。

若美国疫情不能迎来拐点，就业持续转差，这种情况下美联储才有可能重新评估其政策路径。

单纯居民收入和消费阶段下行，不足以撼动美联储政策路径。

风险提示:海外需求波动超预期；海外政策变化超预期；海外疫情发展超预期。