方正证券-今年出口有多重要？-210909

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异乎寻常高韧性的出口，显著分化并超越传统框架的经济结构，这两个经济现象无疑是后疫情时代宏观经济最主要特征。

二者存在怎样的内在联系，出口在疫情后经济结构分化中扮演了怎样的角色？这是我们理解当前经济运行非常重要的一个出发点。

今年宏观经济经济结构“三强三弱”。

外需强，内需弱；上游强，下游弱；生产强，消费弱。

今年以来经济明显偏强的三个板块，对外出口、工业生产和上游企业利润。

年初至今这三类指标数据都创下历史小高峰。

今年以来经济相对偏弱的三个板块，基建和地产投资、社零及中下游工业企业利润，今年表现都不尽如人意。

年初以来出口表现出“两高”特征。

“两高”即高景气和高波动。

去年下半年至今，出口一直维持高增长。

今年出口单月复合同比始终维持在10%以上。

出口同比显著偏高之外，今年出口同比的月度波动也非常大。

出口同比读数呈现出非常明显的“一月高、一月低”的波动规律。

高景气出口叠加上游供给约束，经济结构表现“三强”。

先看生产，工增同比高的是出口景气板块，例如计算机通信电子、汽车、专用设备、通用设备等行业。

再看利润，整体工业企业利润处于历史偏高水位，而其中偏上游工业利润显著占优。

整个工业产业链条中，上游利润显著高于中下游。

整个工业生产的产量和利润均与外需驱动的出口密切相关。

只不过上游持续存在供给约束，上游企业放量赶不上价涨，工业企业利润不断向上游（采掘业和原材料加工业）倾斜。

外需偏强下逆周期对冲偏弱，内需、下游、消费“三弱”。

年初至今出口经历了一波异乎寻常的快速扩张，出口高景气支撑起总需求。

逆周期属性较强的基建和地产投资扩张的必要性随之大幅削弱。

故而新增投资方面，基建和地产表现平庸。

立足更深层次的长期债务调控角度，地产和基建正在经历一波杠杆调整。

年内出口的景气度或仍将持续2021年中国出口需求动能有三块，一是海外财政和货币刺激带动的耐用品消费需求；二是海外生产修复相关的资本品和中间品需求；三是出行活动回温带动的出行消费品需求。

数据显示出口至今延续较高景气度。

8月中国出口同比增加25.6%，复合同比（17%）甚至是今年年内最高值。

环比增速也是历史同期最高水平。

虽然疫情影响下生产复苏和线下出行活动修复进程并非一帆风顺，这也决定了资本品和中间品、线下出行相关消费品需求过去一段时间以来始终有所波动。

然而一旦将目光聚焦于趋势，目前全球需求扩张仍未停滞，年内出口景气度或将仍持续。

未来出口走势仍决定了宏观经济的基本趋势出口对今年甚至明年的经济而言意义非凡。

疫情反复下出口呈现出前所未有的高频波动，所以相较月度同比的具体点位，我们更关心的是出口何时迎来真正的趋势拐点。

我们并不认为中国出口高低与产品供给替代有关，中国出口强弱的核心判断仍在于全球需求。

只有全球需求走弱，出口才会迎来真正的趋势拐点。

出口高景气是今年经济结构的底色，一旦出口呈现趋势拐点，当前经济的韧性主线以及由此衍生出的“三强三弱”特征均会出现根本性变化。

首先变化的是工业生产景气度，以及企业利润在上下游之间的切分格局，还有围绕着“三强三弱”衍生出的政策调控方式，也会随之变化。

总言之，未来出口走势值得我们保持密切跟踪。

风险提示:海外需求波动超预期；国内政策调控超预期；国内疫情发展超预期。