新时代证券-固定收益市场周度观察：经济仍然承压，政策注重平衡，债市维持乐观-190721

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        核心观点
        上半年的经济数据基本出炉，二季度实际  GDP  增速回落至  6.2%，整体偏弱，而  6  月单月数据中的工业、投资和消费却都有不同程度的改善。对于二季度的  GDP，大可不必看得过于悲观，但同时对  6  月单月数据也不宜太乐观。
        尽管二季度实际经济增速继续下行，但名义增速反而回升至  8.3%，大体表现即是“量缩价升”，既与主要工业品和农产品价格的上涨有关，也受到融资改善  M2  增速回升的影响，好处则体现在多个方面，一是暂时不必担忧工业品通缩对生产端产生压制，二是有利于企业盈利的改善，三是有望促进民间投资的企稳回升。因此，尽管下半年经济仍然承压，但对于微观企业来说，盈利的空间有望提升，未来预期也会边际改善。
        而从  6  月数据来看，工业增加值增速回升至  6.2%，单月的回升与  PMI指数尤其是新订单和新出口订单指示的方向并不一致，高频数据也未显示出生产端的改善有较强的持续性，那么  6  月可能会再度重复  3  月的短暂回升，或与季末的生产安排和统计因素相关，7  月大概率就会回落，未必就是拐点。社零增速大幅回升至  9.8%，必须消费偏稳，改善主要来源于可选消费，其中又以汽车消费的大幅回升为主，也是很难持续的短期因素；房地产相关的家具、家电、建材消费也有改善，但商品房销量转弱的环境下，上行空间有限。投资累计增速回升至  5.8%，上行  0.2  个百分点，其中制造业投资略有回升，基建投资反弹明显，地产投资则继续回落。对于投资反而可以理性乐观，上半年投资的下行压力主要来自制造业，影响的因素很多，包括企业盈利增速回落、内需预期偏弱、贸易摩擦、此前信用紧缩的后遗症，但这些因素都在发生不同程度的好转，那么制造业投资增速也阶段性见底，下半年在基建投资继续发力的支撑下，整体投资增速可以稳中有升。
        在这样的宏观环境下，政策预计会在平衡中进行取舍。一方面，对于防风险和调结构的政策定力仍在，结构性去杠杆的各项举措不会完全停止，对于房地产行业的调控力度近期也有所增强，以防止货币宽松注入的流动性催生地产泡沫，地方政府隐性债务扩张的限制也不会解除。但客观上经济仍有压力，下半年逆周期调节力度边际上应会继续向上微调。具体操作上，一是加快基建投资节奏，二是继续维持社融增长在合理速度。因此，当前的宽松货币环境在三季度应不会有大的调整，既不会明显收紧，也难以出现超量宽松。三季度经济增速仍会小幅下行，预计下行趋缓，但亦难超预期。因此，利率债和高等级信用债收益率仍会维持缓步下行的态势。
        利率债
        流动性观察：货币市场短期趋紧，资金价格上行
        一级市场发行：净融资额上升，地方债发行提速
        二级市场交易：现券收益率涨跌互现，期限利差收窄
        信用债
        一级市场发行与到期：发行量减少，净融资额回落
        二级市场交易：  信用债到期收益率短升长降，信用利差出现分化
        上周，共有  1  只信用债发生违约：  “18  民生投资  SCP007”,“18  北讯04”，“17  康得新  MTN002”，“17  胜通  MTN001”，“15  中城建  MTN001”，“18  精功  SCP003”，“16  皖经  02”
        上周，共有  6  家企业发生评级变动，3  家主体评级被调高，3  家主体评级被调低。
        风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升