渤海证券-信用债周报：发行量及成交量下降，净融资额降至负值-210914

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投资观点上周（9月7日日至9月13日）各期限发行利率有所分化，整体变化幅度为-2BP至3BP。

信用债发行总量下降，其中企业债、公司债发行量较前周有所上升，中票、短融、定向工具发行量较前周下降；信用债净融资额减少，企业债、中票净融资额较前周有所增加，其余各品种净融资额较前周均有减少，其中短融、定向工具净融资额为负值。

发行等级方面，上周信用债发行主体以高等级为主，AAA级发行额占比69.25%，AA+级占比20.06%，AA级占比10.24%。

发行期限方面，信用债新券发行1年期以内品种占比较大，1年期以内发行额占比35.13%，1年期占比3.81%，3年期占比22.29%，5年期占比25.43%。

二级市场方面，上周信用债总成交量有所下降，企业债、中票成交量较前周有所增加，其余各品种成交量较前周均有所减少。

信用利差方面，中短融信用利差整体收窄；企业债、城投债1年期、7年期品种信用利差走阔，3年期、5年期品种信用利差收窄。

地产债方面，CREIS中指数据显示，2021年1-8月，TOP100房企销售额均值887.9亿元，增长率均值29.8%；销售额破千亿房企24家，较去年同期增加5家，销售额增长率均值为23.7%；销售额500-1000亿的房企共27家，增长率均值为31.6%。

销售额300-500亿的房企共20家，增长率均值为26.7%；销售额200-300亿的房企共36家，增长率均值为34.1%；销售额100-200亿的房企共37家，增长率均值为24.5%。

地产融资端结构调整趋势不变，销售回款仍是保障房企现金流的重要方式，随着房地产金融管理长效机制不断完善，房住不炒，因城施策将不断落实，既有部分热点城市加大调控力度限制房价大幅上涨，也有部分城市发布调控政策限制房价大幅下跌。

我们认为，在政策收紧和负面事件的影响下，房企高周转发展的模式不再适用，低杠杆持续稳健经营的模式优势将不断显现，行业马太效应将愈发明显，大型优质房企地位持续巩固，财务状况佳、土地储备好、周转效率高、现金流充裕的房企市场份额或将进一步扩大，而债务负担过重、流动性紧张、项目储备不良的中小型房企或将面临销售回款缓慢及融资收缩的困境，可适当关注“三道红线”改善、土储充足的高等级大型房企债券的投资机会。

城投债方面，城投分化趋势显现，需关注部分地区的到期滚续压力。

可适当关注江浙以外财政实力较强的地区，挖掘债务负担适中、流动性较好的城投债，控制好久期；警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体，不建议在风险较大的“网红”区域下沉信用资质增厚收益。

一级市场：发行量及净融资额下降，发行指导利率分化9月7日日至9月13日，企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行207只，发行金额1880.98亿元，周环比下降4.76%，信用债净融资额-147.60亿元，周环比减少236.37亿元。

交易商协会公布的发行指导利率有所分化，分等级来看，重点AAA、AAA级、AA+级品种多数持平，AA级品种多数下行，AA-级长期限品种上行。

分期限来看，1年期品种利率变化幅度为-1BP至3BP，3年期品种利率变化幅度为-2BP至0BP，5年期品种利率变化幅度为-1BP至2BP，7年期品种利率变化幅度为-2BP至1BP。

发行等级方面，上周信用债发行主体以高等级为主，AAA级发行额占比69.25%，AA+级占比20.06%，AA级占比10.24%。

发行期限方面，信用债新券发行1年期以内品种占比较大，1年期以内发行额占比35.13%，1年期占比3.81%，3年期占比22.29%，5年期占比25.43%。

二级市场：市场成交量下降，信用利差分化9月7日日至9月13日，信用债合计成交4893.69亿元，成交量周环比下降6.42%。

企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交304.31亿元、113.35亿元、2310.01亿元、1629.93亿元、536.10亿元。

企业债、中票成交量较前周有所增加，其余各品种成交量较前周均有所减少。

信用利差方面，中短融信用利差整体收窄；企业债、城投债1年期、7年期品种信用利差走阔，3年期、5年期品种信用利差收窄。

当前各品种期限利差整体处于历史中位，具体来看，中短融3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于52.90%、80.80%、67.80%分位，企业债3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于55.80%、52.20%、47.30%分位，城投债3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于52.80%、67.90%、55.70%分位。

低评级品种评级利差处于历史高位，具体来看，中短融(AA-)-(AAA)利差位于99.20%分位数，企业债(AA-)-(AAA)利差位于98.40%分位，城投债(AA)-(AAA)利差位于91.20%分位。

信用评级调整统计9月7日日至9月13日，共有2家公司评级（展望）进行调整，其中评级（展望）下调2家，数量较前周减少1家，无评级（展望）上调，数量较前周持平。

违约债券跟踪统计9月7日日至9月13日，共有2家发行人违约，分别为天津房地产集团有限公司、雏鹰农牧集团股份有限公司，违约债券分别为“16天房04”、“H6雏鹰01”、“H4雏鹰债”。

风险提示经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。