华泰证券-城商行同业投资监管点评：不能忽略的趋势，不应夸大的冲击-190830

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　　债市启示：不能忽视的冲击，不能夸大的影响
　　该监管政策旨在约束城商行同业投资的过快扩张，倒逼城商行增加实体信贷支持，该政策取向不能忽视。部分城商行同业投资占比有所超标，短期可能带来城商行对于流动性资产的收缩压力，尤其是同业存单、货基、债基等。考虑到近期利率下行至敏感点位，交易盘博弈情绪较浓，短期OMO利率难调整制约利率下行空间，债市情绪容易受到扰动。尤其是对监管政策的适用范围的不同理解，放大了波动幅度。但债市面临的四大核心逻辑还没有动摇，实际冲击幅度有限，政金债与国债、地方债利率预计小幅扩大，对中期债市趋势影响有限。
　　文件的用意是什么？约束并规范同业业务，倒逼增加实体信贷支持
　　此前商业银行同业业务规模主要受两个核心指标约束，一是单家商业银行对单一金融机构法人的不含结算性同业存款的同业融出资金，扣除风险权重为零的资产后的净额，不得超过该银行一级资本的50%；二是单家商业银行同业融入资金余额不得超过该银行负债总额的三分之一。但是在商业银行业务实操过程中，这两个指标对于商业银行同业业务扩张的约束并不强。本次监管政策将商业银行同业投资规模与一级资本净额直接挂钩，以约束商业银行同业业务规模的过快扩张，倒逼商业银行增加信贷投放，加强实体经济信贷支持。
　　靶向城商行，体现金融监管定向调控思路
　　本次同业投资约束只针对城商行，国有行、股份行、农商行等暂未受到直接约束，可能主要源于城商行投资业务占比偏高，同业投资更为激进，隐藏风险更大。同时，针对不同级别评级的城商行，全部同业资产、同业负债与一级资本净额的比值受到不同等级的监管标准，避免“一刀切”带来系统性风险，可以看出本轮金融监管的思路是定向调控。7月政治局会议提出要“把握好风险处置节奏和力度”，预计本次同业监管力度将较为缓和，注重呵护金融体系，短期内城商行压力有所增大，但对金融体系整体影响有限。
　　新指标的约束有多强？对哪类资产影响大？
　　从上市银行的测算结果来看，城商行等中小行同业投资相对较为激进，部分中小行出现超标的现象，如果考虑表内自营资金投资金融债、次级债、同业存单等，则部分城商行超标情况更为严重。超标银行面临压缩同业投资规模的压力，流动性较好的同业资产将首当其冲，如同业存单、同业资金拆出等，货基、债基等也将面临一定的赎回压力，短期对债券市场可能造成小幅的冲击。
　　对债市影响路径？
　　首先，若政金债纳入同业投资管理，则政金债的需求力量有所弱化，政金债与国债的利差大概率有所走阔。其次，市场对政策适用范围理解有偏差，若仅涉及城商行则影响有限，毕竟在缺资产的时期，薄彼必然导致厚此。再次，城商行同业投资监管如果冲击债基定制化等，导致债市整体需求力量的收缩，对所有债券资产均形成一定利空。最后，监管政策不影响中期趋势，债市面临的四大核心逻辑没有变化，在衰退式宽松、优质资产稀缺的时期，国有行、股份行、农商行等仍存在较强的配债需求，基本可以消化城商行政策限制的冲击。
　　风险提示：城商行监管执行力度超预期，新闻真实性有待确认。