华泰证券-《标准化债权资产认定规则（征求意见稿）》点评：非标范围终于明确-191013

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　　核心观点
　　此次征求意见稿对标债和非标的认定标准更加明确，尤其是此前一直被认为是非非标的银登中心、北金所、保交所、中证报价系统、理财直融等相关产品都被认定为非标，略超市场预期。新规对银行理财的影响主要表现在非标致胜模式继续弱化、资产端压力进一步增大、净值化对市场的助涨（牛市业绩好，规模扩张）助跌（熊市业绩差，赎回）风险增加。但我们认为当前市场对非标投资的适应性明显增强，同时新规对标债资产认定也提供一定弹性空间，因此对融资渠道和信用扩张的影响预计较为有限。
　　征求意见稿对资管新规进行补充，明确标债和非标的定义和范围
　　标准化债权类资产主要包括三类：1、依法发行的债券、资产支持证券等固定收益证券；2、不在上述列举范围内的符合资管新规五项规定的其他债权类资产；3、由国务院同意设立的交易市场向人行提交申请并获得认定的债权类资产。与资管新规相比，此次征求意见稿对标债和非标的认定标准更加明确，尤其是此前一直被认为是非非标的银登中心、北金所、保交所、中证报价系统、理财直融等相关产品都被认定为非标。
　　征求意见稿对理财的影响
　　首先，非标致胜模式继续弱化。与此同时，负债端压力仍大，资产及负债端压力之下，将倒逼银行理财向大类资产配置等方向寻找投资机会，股市等风险资产是受益者。其次，资产端压力进一步增大。本次规定严格限制非标将进一步对理财资产端构成压力，理财利率将继续缓步下行。再次，理财也会通过发行更多长久期产品加以应对。最后，从最新公布的理财半年报可以看到，非保本理财规模平稳，净值化对市场的助涨（牛市业绩好，规模扩张）助跌（熊市业绩差，赎回）风险值得警惕。明年是资管新规最后一年，过渡期能否延长对理财运行乃至市场都有重大影响。
　　征求意见稿对融资渠道和信用扩张的影响
　　我们认为此次征求意见稿的负面影响较为有限。首先，年初以来金融监管政策较为注重风险防范，若征求意见稿引发信用收缩风险，预计监管层会有相应的对冲政策。其次，市场对资管新规下非标投资的适应性明显增强。今年初以来，非标融资降幅收窄，融资渠道断裂的情况明显改善，显示经过一半年的适应期之后，市场已经对资管新规下的非标投资适应性明显增强。最后，非非标在2020年底前可过渡，若通过标债资产认定，资管产品可投资该类标债资产以置换存量的非标资产，这会对标债资产认定提供一定空间。
　　风险提示：老理财处置难度加大、标债认定流程存在不确定性。