中达证券-融信中国-3301.HK-首次覆盖报告：布局渐均衡，管控趋稳健-191104

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　　核心观点：
　　首次覆盖给予“增持”评级，目标价14.5港元。预测公司2019-2020年核心EPS分别为2.19元和3.30元人民币，同比增长36%和51%。考虑到全国化布局已完成及拿地方式趋于平衡，业绩释放将加速，给予目标NAV折让55%，目标价14.5港元，对应2019年6.0倍PE，较现价空间达58%。首次覆盖给予公司“增持”评级。
　　战略布局优化，业绩增长稳健。市场认为核心城市占公司销售比重过高，业绩易受单城市影响，同时公司获取的少数地块成本较高，加之部分地区限价政策出台，压缩公司利润。站在目前时点，我们认为融信中国的业绩将稳健增长，核心逻辑在于：1）公司土储已完成全国化布局，以郑州、太原等中原核心城市及环杭州城市为新增长点，销售收入全国化将在后续逐步释放；2）公司在2016-2017年拿地激进，2018年已根据过往经验和市场情况迅速优化战略，更重视更高利润的土地选择，拿地方式趋于平衡，同时，重点城市限价使公司去化表现优秀，现金回流稳定。随着业绩稳健增长，偏低的估值水平和优质资产之间的背离将逐步缩减。
　　巩固区域优势，稳步布局全国。公司在保持已有区域优势的基础上，在全国九大城市群的重点城市积极布局，截至2019年中，公司全口径土地储备2654.4万平方米，权益土地储备1413.6万平方米，一线、二线城市的权益土地储备分别占1.86%和67.35%，长三角、海峡西岸、中原地区分别占总土地储备的34.19%、27.58%、25.55%，为公司未来销售收入、区域分布及业绩稳定性提供了有力保障。
　　策略趋于平衡，拿地渠道多元。公司在扩大规模过程中拿地较为激进，自2018年起策略有所改善，趋于平衡，聚焦更高盈利的土地获取，提升了公司拿地的稳定性。公司通过合作发展、城市更新、一二级联动和TOD等方式拿地，在保障土地获取的同时成功压低拿地成本，截至2019年中，公司土地储备权益地价为6365元/平，仅为公司2019年中销售均价的31.7%，有望有效提高增长预期。
　　风险提示：行业景气度受政策影响较大；高端产品销售受政策影响较大。