新时代证券-固定收益市场周度观察：10月数据不佳，但不代表经济加速下行-191117

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　　核心观点
　　10月经济数据表现不理想，各项指标较9月普遍回落，但未必代表经济在未来的一到两个季度有加速下行的态势，部分指标的回落存在高基数或季节性的原因。
　　工业生产在今年呈现出非常显著的季节性特征，即季末冲高和季初回落，但这种特征在往年是不显著的，因此与工业企业的生产安排习惯并无太大的关系，较有可能受到今年财政支出的季末发力和信贷投放的季末冲量的影响。那么，10月工业增加值增速回落1.1个百分点至4.7%，符合季节性特征，不宜做线性外推。事实上，发电量增速表现相对稳定，维持了4%的增速，仍是今年以来较高的水平。
　　消费增速的大幅回落容易让人担忧，社会消费品零售总额增速回落0.6个百分点至7.2%，限额以上企业消费品零售总额增速回落1.9个百分点至3.1%，均是降至今年新低。结构上，必需消费品和可选消费品的表现都不佳，可能让投资者感受到居民消费能力正在下降。宏观经济下行期间，消费增速的放缓客观存在，居民在整体消费预算受约束的情况下，更倾向于精打细算，将10月消费递延至双十一期间。据商务部公布数据，今年11月1日至11日，全国网络零售额超过8700亿元，同比增长26.7%，继续维持超高增速。而10月社零总额为3.8万亿元，双十一的季节性效应已十分显著，因此，预计11月的消费数据将有明显改善。
　　固定资产投资增速略有放缓，前10月累计增速下降0.2个百分点至5.2%。结构上，制造业投资出现企稳迹象，维持在2.6%的水平，今年以来已下行约7个百分点，成为经济下行压力的主要来源之一，制造业投资下行压力缓和有助于整体压力的缓和。基建投资和房地产投资均有小幅回落。基建投资存在基数抬升的影响，后续在专项债提前发行的支持下应能继续维持稳中有升的态势。房地产投资尽管略有回落，但在施工方面，新开工面积、施工（在建）面积、竣工面积增速全面上行，且在销售方面，销售面积和销售金额同步改善，因此未来投资方面不易出现大幅下行。
　　因此，尽管10月经济数据下行明显，我们仍然认为经济下行速度有望阶段性放缓，出口和制造业投资在2020年很难再现2019年的大幅减速，而房地产投资有望继续维持稳定。在这种环境下，货币政策应会继续保持定力，在未来一个较长的时期内以较缓的节奏开展宽松操作。债市长期看好，但收益率下行速度不会太快，且短期或还有波动。
　　利率债
　　流动性观察：流动性合理充裕，资金价格上行
　　一级市场发行：净融资额下降，认购倍数回升
　　二级市场交易：现券收益率下跌，期限利差收窄
　　信用债
　　一级市场发行与到期：发行量增加，净融资额回升
　　二级市场交易：信用债到期收益率普遍下行，信用利差走阔
　　上周，共有1只信用债发生违约: “16贵人鸟PPN001”
　　上周，共有4家企业发生评级变动，2家主体评级被调高，2家主体评级被调低
　　风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升