中航证券-可转债双周报：地产政策是当下风格演变的核心变量，价值风格可能跑赢-211010

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总量观点——《事件冲击影响偏可控，市场仍以结构性机会为主》地产政策是当下影响股债两类资产的核心变量。

但是无论地产政策是否转松，A股价值风格均存在阶段性跑赢基础。

情景1：房地产政策边际转松，地产融资恢复，叠加地方债发行放量，社融反弹，进而带动利率阶段性上行。

分母端贴现率压制成长溢价，价值可能跑赢。

情景2：房地产政策维持高压，地产融资低迷，社融磨底，叠加双控对实体经济的负面影响，经济下行压力进一步显现。

若重现2018年风险偏好显著收缩的情形，价值仍能创造相对收益。

行业数据显示当前地产投资可能成为经济的拖累项。

2020年以来，各地房地产调控政策纷纷升级，房企融资在持续的强监管态势下，融资环境收紧，地产行业基本面走弱。

外部融资收缩的环境下，地产行业资金来源将更依赖于房企的利润和销售水平。

2021年中报数据显示房企盈利水平较2020年进一步下降，地产行业经营状况持续收缩，强房企中绝大多数企业销售同比均出现负增长。

房地产开工竣工的剪刀差与房地产开发投资增速存在较为明显的相关性。

当前房地产开工已大幅落后竣工，房地产开发投资增速可能进一步回落。

A股风格的转换是多因素综合影响的结果，主要体现在五个方面：不同风格的盈利能力（EPS）、贴现率（利率）、机构投资者进场速度、管理层政策和交易拥挤程度（风险溢价）。

复盘A股历史上风格的轮动，一个风格的持续跑赢需几个因素共振。

当前A股价值风格存在阶段性跑赢基础。

价值风格最大的风险在于降息的可能性仍存。

但考虑到维持中美利差和人民币汇率的稳定性，降息的概率不大。

往后看，我们认为指数仍将以区间震荡为主，A股面临的核心矛盾仍存。

压制因素：A股加速国际化以来，A股每一次向上突破的时间都与人民币升值吻合。

美联储Taper启动前后，中美金融周期错配将显性化，人民币存在阶段性贬值压力，外资流入放缓；当下A股市场的结构极端分化造成一定脆弱性，市场整体对负面消息更加敏感。

支持因素：经济下行压力不断显现的情况下，逆周期调节大概率进一步发力，对A股形成支撑。

风格方面：交易层面极端超卖，如果地产政策存在边际转，社融反弹带动利率上行，价值风格可能阶段性跑赢。

转债策略：沪深市场延续震荡不一，上证指数跌幅达0.58%，沪深300指数涨幅达1.66%。

十一期间美国国会参议院通过了一项短期调高联邦政府债务上限的法案，暂时将债务上限调高约4800亿美元的法案，确保美国财政部可履行支付义务。

10月9日美国公布最新失业数据显示9月失业率进一步下行至4.8%，继续刷新自去年美国新冠疫情爆发以来的最低水平，美联储Taper在即，海外流动性逐步转向收紧是大势所趋。

我国经济动能持续放缓，限电限产或进一步压低经济增速，同时提升通胀压力。

A股当下即将进行风格的轮动，地产政策是当下影响股债两类资产的核心变量，价值风格具备阶段性跑赢的基础。

房地产政策或边际转松，地产融资恢复，叠加地方债发行放量，社融反弹，进而带动利率阶段性上行，价值可能跑赢。

转债策略上，自下而上的角度，我们建议关注双低策略，以及受益于价值风格轮动的各板块机会。

可转债Powerball二号策略&Levi可转债策略我们将Powerball二号策略迁移至Levi可转债策略，建议关注转债策略本周录得收益率0.74%，同期中证转债指数为0.027%。

自今年1月25日建仓起，成立以来总回报为17.04%。

风险提示宏观经济政策调整超预期海外事件冲击。