渤海证券-信用债周报：发行量及成交量下降，信用利差走阔-220104

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核心观点：投资观点本期（2021年12月28日至2022年1月3日）各期限发行利率多数下行，整体变化幅度为-3BP至4BP。

信用债发行总量下降，各品种发行量较上期均减少；由于到期偿还量下降，本期信用债净融资额增加，其中各品种净融资额较上期均增加，短融净融资额为负，其余各品种净融资额均为正。

二级市场方面，本期信用债总成交量减少，各品种成交量较上期均减少，其中企业债、短融成交量降幅较大。

信用利差方面，中短融、企业债、城投债信用利差均整体走阔。

地产债方面，CREIS中指数据显示，2021年1-12月，TOP100房企销售额均值1067.5亿元，同比增长16.3%；2021年共158家房企跻身百亿军团，销售额平均增速为4.2%。

近年来行业进入降速求稳通道，行业逻辑逐渐转变，高质量发展成为企业发展的主要方向。

2021年12月30日，人民银行举行小微企业金融服务和绿色金融新闻发布会，金融市场司司长邹澜表示，房地产企业间的项目并购是房地产行业化解风险、实现出清最有效的市场化手段。

对于已经出险和资金周转困难的房企集团持有的优质项目子公司股权或资产，不少行业内的优质民营、国有企业是有购买意愿的，这也就相应产生了专门的合理融资服务需求。

我们认为，“保交楼、保民生、保稳定”目标下，个别头部房地产企业房地产项目逾期交付风险将有效化解，个体风险蔓延至全行业导致系统性风险的可能性极低，“良性循环”下企业仍将优胜劣汰，“高负债、高杠杆、高周转”的开发经营模式不可持续，行业出清或将加速，信用分化持续，高杠杆、资金链紧张的中低评级房企风险继续暴露，稳健经营的优质房企将脱颖而出，中长期资金可等待机会酌情配置，通过拉长久期，向确定性要收益，下沉评级的策略性价比不高。

城投债方面，2021年12月31日，国家发展改革委办公厅《关于开展2022年度企业债券本息兑付风险排查和存续期监管有关工作的通知》（发改办财金〔2021〕1035号），要求各省级发展改革委对2022年度企业债券本息兑付等风险进行全面系统排查，巩固“五早”风险防控机制工作成果，对已发行企业债券情况开展排查和专项检查，强化债券存续期监督，提高企业债券服务实体经济能力，并提出进一步加大对推动国家重大战略实施方面的支持力度。

《通知》一定程度上利好城投企业，“早识别、早预警、早处置”指导下，企业债券风险事件发酵空间压缩，风险蔓延受限，发生超预期违约事件概率不大，城投企业遭遇市场错杀概率将有所下降。

“有保有压”思路下，部分城投企业的新增融资空间可能受到挤压，但合理的融资需求仍将得到保障，城投将继续保持分化趋势。

目前城投债配置策略仍建议在优质地区下沉资质、“中等”地区信用挖掘中相机转换，适当拉长久期，仍需警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体，不建议在风险较大的“网红”区域下沉信用资质增厚收益。

一级市场：发行量下降，净融资额上升，发行指导利率多数下行本期（2021年12月28日至2022年1月3日），企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行127只，发行金额1150.35亿元，环比下降40.62%，信用债净融资额-58.17亿元，环比增加440.80亿元。

交易商协会公布的发行指导利率多数下行，分期限看，1年期品种利率变化幅度为-2BP至0BP，3年期品种利率变化幅度为-2BP至-1BP，5年期品种利率变化幅度为-2BP至4BP，7年期品种利率变化幅度为-3BP至4BP。

分等级看，重点AAA及AAA品种利率变化幅度为-3BP至0BP，AA+品种利率变化幅度为-2BP至2BP，AA品种利率变化幅度为-2BP至4BP，AA-品种利率变化幅度为-2BP至-1BP。

二级市场：市场成交量下降，信用利差整体走阔本期（2021年12月28日至2022年1月3日），信用债合计成交3574.45亿元，成交量环比下降43.21%。

企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交217.36亿元、75.87亿元、1583.53亿元、1239.79亿元、457.91亿元。

各品种成交量较上期均减少，其中企业债、短融成交量降幅较大。

信用利差方面，中短融、企业债、城投债信用利差整体走阔。

当前长久期品种期限利差处于历史中高分位，中短期品种期限利差处于历史中低分位，具体来看，中短融3Y-1Y期限利差位于30.0%%分位，5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于79.4%、68.4%分位；企业债3Y-1Y期限利差位于29.0%%分位，5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于68.9%、57.8%分位；城投债3Y-1Y期限利差位于26.4%分位，5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于91.0%、77.4%分位。

低评级品种评级利差处于历史高位，具体来看，中短融(AA-)-(AAA)利差位于98.8%分位，企业债(AA-)-(AAA)利差位于94.4%分位，城投债(AA)-(AAA)利差位于93.7%分位。

信用评级调整统计本期（2021年12月28日至2022年1月3日），共有6家公司评级（展望）进行调整，其中评级（展望）下调6家，无评级（展望）上调。

违约债券跟踪统计本期（2021年12月28日至2022年1月3日），暂无债券违约。

风险提示经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。