新时代证券-固定收益市场周度观察：资金推动债市上涨，但短期空间已不大-200112

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　　核心观点
　　上周，尽管银行间资金价格略有回升，但仍维持在偏低水平，流动性环境也较为充裕，促使债市各期限收益率继续普遍下行。12月下旬以来，隔夜利率快速下台阶，并始终在2%下方运行，直接打破了债市此前数周的横盘格局。短端利率先行，1年期国债收益率从12月20日的2.60%降至1月10日的2.27%，3周下降33BP。长端利率略有纠结，从3.18%降至3.08%，幅度只有10BP。从短端带动长端这一特征来看，本轮债市短期行情主要还是依靠资金推动，年末年初的充足流动性叠加机构集中配债的需求成为收益率快速下行的根源。问题在于，过于便宜的资金价格能维持多久？
　　可以明确的是，低于2%的隔夜利率暂时还不应该成为常态。在已经基本搁置贷款基准利率的情况下，央行未来对于社会融资成本的调节主要依靠中短期货币政策工具，即通过逆回购、MLF等工具利率的调节影响金融机构负债端成本，进而调节贷款利率和其他资产收益率。因此，相关工具对资金价格的引导性作用只会进一步加强，最终努力构建一个宽度相对偏窄的利率走廊，任何偏离政策利率过远的情形只能短期维持。考虑到当前央行7天逆回购利率还维持在2.5%，且近期很难出现较大幅度的降息操作，市场隔夜利率合理均值大体应在2.2%左右。当前的低利率环境仅是流动性在数量上充裕的副产物，而充足流动性保障的主要是跨年至春节期间的季节性需求、提前批专项债的集中发行以及期间正常的贷款投放，因此进入2月后，多余的流动性会被逐渐回笼，隔夜利率均值也将再次稳定在2%以上。
　　在近期各类固收资产上涨后，安全边际已经较薄，仅长端利率债还具有相对高的性价比。预计长端收益率全年还有一定下行空间，从配置角度并非不可为，但资金推动行情已接近尾声，短期空间已经十分有限。
　　利率债
　　流动性观察：连续暂停逆回购，银行间资金价格上行
　　一级市场发行：净融资额下降，认购倍数回升
　　二级市场交易：现券收益率下行，期限利差走阔
　　信用债
　　一级市场发行与到期：发行量增加，净融资额回升
　　二级市场交易：信用债到期收益率普遍上行，信用利差出现分化
　　上周，无信用债发生违约
　　上周，共有1家企业发生评级变动，1家主体评级被调低
　　风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升