华泰证券-1月1日降准点评：面对降准新年红包，股比债兴奋-200101

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　　核心观点
　　本次降准在预期内，并不是强化型信息。央行反复提及稳健的货币政策基调没有改变。未来对短端影响更大的并非降准，而是理财降久期，国股存单等都是明显的受益者。年底最后几周债市表现强劲，流动性与配置力量都达到了比较强的点，但一季度的不利边际变化开始出现，我们判断中长端利率一季度存在小幅调整压力，对利空麻木之后，对“利好”兑现后的反应如何值得重点关注。叠加中美贸易第一阶段协议签署，股市对降准新年红包可能会更兴奋，开门红可期。
　　本次降准在债市的普遍预期之内
　　降准对冲1月份流动性缺口已是市场一致性预期。受春节、缴税、地方债发行、公开市场操作大额到期等因素影响，1月份流动性缺口较大，市场普遍形成了1月份降准的预期。本次降准前也释放了充分的信号，12月中央经济工作会议再次提出“降低社会融资成本”，降成本是货币政策短期的硬约束。12月底，李总理表示“将进一步研究采取降准和定向降准、再贷款和再贴现等多种措施”，2020年1月1日上午央行货币政策例会再次强调降低社会融资成本，以往存在两周内降准的惯例。
　　降准0.5个百分点的实际宽松力度有限
　　相比一月的流动性缺口，降准0.5个百分点仍不够。我们估计1月份流动性缺口超过2.5万亿。央行此次全面降准0.5个百分点，释放资金规模约8000亿元，因此从量上来说其实不够完全对冲资金缺口。横向对比来看，货币政策的宽松力度实际弱于去年1月。主要原因有以下几点：一是中美贸易摩擦风险担忧弱化，二是经济基本面出现弱复苏，三是12月官方制造业PMI强化了市场对经济反弹的预期。基本面下有底，金融市场预期稳定，因此货币政策短期不具备大幅度放松的基础。
　　降准有助于引导一月LPR下行，配合地方债发行
　　与公开市场投放相比，降准无疑更加有助于降低银行的综合成本，体现了“降低社会融资成本”的诉求。上周央行推出了LPR向存量浮息贷款过渡的方案，说明央行正在从疏通渠道和增加流动性投放两方面为实体降成本。但单靠降准显然是不够的，降息、宽财政、监管微调等配合都不应缺席。我们认为随着LPR机制进一步推广，叠加降准降低银行负债端成本，1月份LPR报价有望小幅下调。此外，1月份地方债发行在即，及时降准也有助于确保地方债发行顺利，减轻对市场的流动性和供给冲击。
　　降低实体融资成本还需要其他配套政策的配合
　　2018年以来，利率传导不畅的问题突出，信贷利率下行面临诸多梗阻，包括LPR仅针对新增贷款、银行负债端成本下行缓慢、地方隐性债务化解等。上周央行宣布存量贷款定价基准将挂钩LPR，这有助于起到降息的效果。本次降准也有助于降低银行负债端成本，进而引导实体融资成本下行。在降低融资成本的硬约束下，货币政策尚未利多出尽。但疏通利率传导机制还需要更多其他配套政策的配合，包括再贷款、再贴现，弱化流动性考核，降低银行负债端成本，引导大银行要下沉服务重心、中小银行要更加聚焦主责主业等。
　　风险提示：保险开门红超预期，央行降息节奏超预期