华泰证券-债券策略周报：学习效应下的债市疫情行情-200201

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　　核心观点
　　一月中旬以来新冠疫情成为债市的主线。学习效应叠加疫情节奏特点，节后债市开盘将反映经济冲击和恐慌情绪，十年国债预计单日下行5-10BP。疫情终归是中短期冲击，利率走势短期将跟随疫情的变化起伏，但中长期债市将回归基本面等因素。后续关注正月十五前后、二月下旬两大时点，新增确诊病例等数据。继续建议节后将超长利率债择机替换为流动性更好的国开债，提防信用风险加大可能，保持适度杠杆。节前已经提示高价转债止盈、注重绝对价位，关注节后转债重新上车和优质个券错杀机会。
　　新冠疫情成为当下债市的主线
　　去年12月初以来，基本面弱复苏PK配置力量成为债市的主线，长端利率窄幅波动。而1月中以来，新型冠状病毒疫情持续发酵，十年期国债利率加速下行，春节前最后一个交易日跌破3%的关口，新冠疫情事件成为当下债市的主线。春节假期期间，A股和银行间市场尚待开市，港股与A50期货表现是观察疫情冲击的窗口，两者双双大跌，反映了疫情的恐慌情绪。美股市场表现则相对平稳，黄金维持小幅上涨，体现了一定的避险需求。
　　本轮疫情与03年SARS的比较
　　新冠疫情与SARS的相似之处不少，体现在基因序列相似度较高，均存在人传人特性、传染性较强，治疗上也尚无特效药，物理隔离、辅助治疗还是主要手段，同时首例患者均发生在春节前。而两者的不同之处也较多，导致对经济和金融市场的影响更加复杂。首先，新冠病毒的传播速度更快、感染人群更多、扩散范围更广，但其致死率更低。其次，经济结构方面，第三产业在我国经济增加值中的占比已经大大提高。第三，经济周期方面，2003年处于强复苏周期，当前处于弱企稳状态。最后，政策空间方面，当前宏观调控政策面临的约束因素增多，政策更需配合。
　　疫情行情可能的几个特征
　　第一，疫情可能成为债市的短期主导因素，而不是中长期因素，乐观情形下本轮疫情的影响可能集中在一季度体现。第二，疫情发展的时点和节奏难测，但路径清晰，都将经历扩散期、爆发期、稳定期、衰退期和终结期等阶段。第三，关注疫情发展的重要节点，扩散和爆发期引发的恐慌阶段最有利于利率债，若新增和疑似病例出现拐点，市场情绪将快速恢复，此后将回归基本面等其他因素，正月十五前后和2月底是两个重要观察窗口。第四，学习效应叠加疫情特点，本轮疫情行情可能会更快演绎。
　　本轮疫情的政策应对
　　当下企业经营压力明显加大，宏观调控政策也需要适度发力，给予定向支持政策，协助企业渡过阶段性困难。此外，关键之年要实现全面小康社会的既定目标，对宏观逆周期调节政策存在更高的诉求。但当前宏观调控政策的约束因素增多、空间逼仄。应对上，财政政策方面，提高赤字率、适当调整税收、专项债额度扩容；货币政策方面，降低企业融资成本压力加大，LPR、MLF等均有下调空间，同时PSL、定向流动性投放也有必要。
　　债市判断与应对策略
　　学习效应下，春节后债市开盘或集中反映恐慌情绪，十年国债利率预计单日下行5-10BP。短期充分反映之后，利率中枢下行，走势将跟随疫情的变化起伏，但中长期来看债市将回归基本面趋势。宏观弱复苏遭遇疫情强干扰，企业经营压力增大，信用风险提升，继续规避中低等级信用债。同时，疫情冲击下，大类资产相对价值可能此消彼长，谨防在疫情后股债再次强弱切换可能。后续疫情发展关注两个时点、三个指标、一个政策权衡。
　　风险提示：新冠疫情发展超预期，经济下行压力超预期。