华泰证券-财政部下达地方债务额度点评：地方债前置加码，助力稳经济-200212

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　　核心观点
　　2月份以来地方债发行大幅放缓，此次财政部再度提前下发地方债额度，有助于生产活动的修复，也有助于保持专项债发行的连续性。下达新增限额之后，预计2月和3月新增地方债平均发行规模接近5000亿元。无风险利率已经大幅下行，货币市场流动性充裕，都为地方债发行创造好时机。后续赤字率、专项债额度上调等财政政策仍可期待。近期随着疫情渐稳，投资者的关注点由疫情转向复工生产，债市短期内仍将以窄幅波动为主，十年国债2.8%或以下追涨意义不大，中期看来赔率有所弱化，投资者需要站在流动性出口比较近的地方。
　　疫情防治处于关键时期，财政政策需要施以援手
　　2003年SARS疫情对国内经济造成短暂扰动，二季度GDP增速直接由一季度的11.1%大幅下滑至9.1%。为了应对宏观经济和部分行业的系统性压力，2003宏观调控政策积极发力，政策操作方向与空间也更显灵活。近期中央和各地财政进行了延迟缴税、定向减税、财政补贴等操作，财政收支压力进一步加大。当前疫情防控仍处于关键阶段，财政部此次再次下达地方债务新增额度，有助于保障疫情相关财政支出的连续性。
　　疫情渐稳，地方债新增额度再下发助力稳经济与复工进程
　　2月份以来，地方债仅发行692亿元，相比1月份大幅放缓。一方面，受新冠疫情影响，恐慌情绪蔓延，春节假期延长，工业生产处于停滞状态。另一方面，部分地区此前下达的新增限额接近使用完毕。近期新冠新增确诊、疑似人数走低，各地陆续安排错峰复工。财政部此次再度提前下发地方债额度，有助于生产活动的修复，也有助于保持专项债发行的连续性。鉴于疫情对经济的冲击，基建需要更积极的早投资、早见效。
　　地方债供给迎来好时机，或再迎小高峰
　　财政部本次提前下达一般债务限额5580亿元、专项债务限额2900亿元。加上此前提前下达的专项债务1万亿元，共提前下达18480亿元，正好等于去年新增债务限额30800亿元的60%。此次下达新增限额之后，仍有9937亿元的新增地方债空间可在两会前使用。假设两会时间略微推迟，提前下达的新增额度在3月底前发行完毕，则2月和3月新增地方债平均发行规模接近5000亿元。而近期无风险利率已经大幅下行，货币市场流动性充裕，也是地方债发行的好时机。
　　后续赤字率、专项债额度上调等仍可期待
　　当前疫情对宏观经济的冲击已经显现，尤其是中小企业经营风险、居民失业风险抬升，宏观调控政策需要适度发力，给予定向支持政策。财政政策而言，其一，扩大预算赤字以打开积极财政空间的必要性提高；其二，税收政策可能更加体现资源分配的功能；其三，专项债额度更有大幅度扩容的必要性，项目的收益要求或适当放低；其四，疫情冲击下，是否需要祭出特别国债等手段值得讨论。
　　债市启示
　　近期随着疫情渐稳，投资者的关注点由疫情转向复工生产，加之公开市场操作转为回笼，对市场情绪有所扰动。经济内生动力不强，疫情不排除还有局部反复，利率曲线陡峭、流动性充裕等决定了债券在未来一两个月仍谈不上拐点。十年国债2.8%或以下追涨意义不大，达到2.9%或许还可以博弈交易机会，短期整体窄幅波动为主。但时间可能不是朋友，中期看来自于疫情、利率债供给的消息面可能随着时间推移转为偏负面，赔率有所弱化，投资者需要站在流动性出口比较近的地方。
　　风险提示：新冠疫情发展超预期，政策对冲力度超预期。