华泰证券-疫情潜在次生风险与政策取向-200213

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　　核心观点：防范经济次生冲击需要政策合力
　　新冠疫情通过服务业大幅萎缩、制造业开工延迟、交通与人口流动受阻等途径给宏观经济带来直接影响。而潜在的次生风险同样不应该忽视，即疫情是否加速产业链向海外的转移，使制造业雪上加霜；第三产业及中小企业经营困难导致失业率上升；房地产及债务风险的暴露。根据2月12日政治局会议精神，防疫仍是首要任务，但逐步恢复生产及经济秩序更加紧迫，有必要加大宏观逆周期调节力度。当前有必要施行更加积极的财政政策、稳健宽松的货币政策、“因城施策”的房地产政策、针对中小企业和第三产业的定向措施。
　　产业链风险
　　从短期来看，新冠疫情的全球影响主要在于上游企业产能不足和人员、货物的国际流动受阻。产能方面，此次疫情可能带来国际产业链上游零部件的“中国供给”不足。人员流动方面，企业高层与海外销售服务人员商贸谈判受到影响，海外就业人员难以按时返程，也将带来全球劳动力的“中国供给”不足。从长期来看，东南亚的制造业转移、美国的制造业回流趋势之下，疫情影响或将加速这一进程。我国产业升级和出口结构转变趋势已现，但在国际产业链下的分工仍相对脆弱。在产业转移的趋势下，提升我国在全球价值链中的地位、强化我国制造业的不可替代性至关重要。
　　就业风险
　　第三产业就业在我国占比最高，同时受疫情的冲击也较大。在疫情的冲击下，可选消费品需求大幅缩减，相关行业大量从业人员处于待业状态。在现金流周转困难现状和经营修复缓慢预期下，第三产业对就业的吸纳能力短期明显下滑。线上服务业劳动力存在结构性缺口，劳动力供需错配问题显现，其背后或孕育行业变局，需关注结构性失业风险。中小企业的就业吸纳能力较强，但自身资金实力较弱、行业地位较低，因此抗风险能力较差。中小企业的困境直接上升至存活问题，可能带来就业岗位的缩减。
　　房地产与债务风险
　　疫情从销售承压、施工暂缓、租金收入等三个方面对房地产企业经营造成压力。2018年以来，房地产市场调控政策大幅收紧，房地产企业对销售回款的依赖度进一步上升。而目前疫情已对房地产销售回款带来明显冲击，与此同时，2020年仍是房地产企业债务到期的高峰，2020年房地产企业公开债券到期规模接近4400亿元，疫情突发恐对房地产行业现金流造成较大考验。在疫情冲击房地产经营的情况下，房地产企业面临债务接续的压力，中小房企和高杠杆经营房企的现金流风险爆发的可能性更大。
　　政治局会议与政策建议、市场判断
　　在疫情冲击之下，实现关键之年的目标任务更具有难度，更需要与时间赛跑。因此，分类有序做好防疫与复工安排、加大宏观逆周期调节力度成为时下重点。财政政策可以更加积极，有必要扩大赤字率，加强减税降费、专项债扩容和定向贴息的力度。货币政策基调需要转为稳健偏宽松，总量上保持流动性的合理充裕，加大逆周期调节力度，结构上对部分地区、行业进行定向支持，同时与财政政策、监管政策等配合，助力信用扩张。此外，房地产政策有望边际微调，避免形成系统性风险。
　　风险提示：复工潮下疫情进一步扩散，企业生产经营状况恢复缓慢。