世纪证券-固定收益策略研究报告：关注政策变化对债市的影响-200219

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　　核心观点：
　　1)疫情向好，但复工进程平缓，经济影响或超预期。疫情基本得到控制，复工进程难以对疫情有负面的影响，疫情向好方向不变。但客运数据增长较为平缓，且工业数据方面，日均耗煤量上行缓慢，高炉开工率、螺纹钢产量进一步下跌，螺纹钢、PTA库存继续高企，整体反映复工节奏较为平缓。从复工数据来看，疫情对经济冲击的幅度和时间或超预期。
　　2)货币政策预计将维持宽松，但需警惕三方面阻力导致放松力度不及预期。其一，疫情影响叠加猪价上行，供给不足在通胀压力加大，同时生产端需求不足，价格下行，如果货币政策放松力度太大，会推升“滞涨”预期。其二，当前政策利率离15-16年低点仅有15bp，降息操作空间有限。其三，宏观杠杆率仍高，稳杠杆的大方向不能动摇。
　　3)财政政策存在减收增支的压力，紧平衡状态导致短期内财政支出难以大幅扩张。受疫情影响，经济下行压力加大，减税降费政策加码，财政收入下滑，财政运行处于紧平衡状态，短期内广义财政支出难以大规模扩张，对债市的利空有限。不过需要警惕后面财政政策加大国债、地方政府债的发行，增加债市供给，扩大财政支出对债市的影响。
　　4)房地产政策大幅放松可能性较小，房价上行可能性较低。房地产政策的放松以改善房企现金流为主，在控债务杠杆以及经济结构转型的政策主线下，房地产调控方向不会改变。当前房价水平较高，整体处在涨幅回落趋势上，且在疫情对经济的冲击下，居民收入增长预期下降，也不支持房价的上行。
　　5)投资策略：在经济下行压力大，货币政策维持宽松，且期限利差陡峭的情况下，中长久期利率存在机会，但当前利率水平较低，货币政策放松力度加大存在阻力，财政政策后期扩张也会带来风险，交易仍需注重安全边际，可采用高频交易择机建仓布局中长久期，并加杠杆套息。
　　6)风险提示：复工节奏超预期、货币政策放松不及预期、房地产政策放松超预期。