华泰证券-消费金融ABS投资价值分析：高息资产稀缺，消金ABS仍受青睐-200305

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　　核心观点
　　消费金融ABS呈现向优质主体集中、信用风险较低、发行期限偏短、票面利率较高四大特征；同时，消费金融ABS具有广泛的投资群体，在高票息资产较为稀缺的情况下，存在价值挖掘空间。我们通过建立消费金融ABS信用分析框架，从主体资质、基础资产质量和交易结构三个角度分析产品的信用资质，以求挖掘消费贷款ABS的投资机会。
　　消费金融ABS仍有价值挖掘空间
　　消费金融ABS是以消费贷、车贷为基础资产，通过结构化设计进行信用增级的资产支持证券。消费金融ABS呈现向优质主体集中、信用风险较低、发行期限偏短、票面利率较高四大特征；在需求端，消费金融ABS具有广泛的投资群体，在高票息资产较为稀缺的情况下，消费金融ABS存在价值挖掘空间，其超额利差来源于两点，一是ABS在二级市场缺乏流动性而带来了流动性溢价；二是交易结构设计复杂、基础资产难以确认造成信用分析难度较大。
　　消费金融ABS信用分析框架
　　消费金融ABS的分析分为主体资质分析、基础资产质量和交易结构三部分，其中主体资质位于核心地位。主体资质分析从股东资质、资本实力、风控及回收能力三个维度分析；资产质量从定性和定量两个方面分析借款的质量；交易结构从资金归集路径及增信措施两个方面入手。
　　疫情导致消费金融ABS的资质分化加剧
　　消费金融产品的借款人群收入的稳定性一般，企业的延期复工及破产将影响借款人的还款能力。此时，发行人风险管理水平凸显，产品信用资质分化加剧，风控措施良好的产品不易爆发大规模逾期事件，而风控能力弱的消金平台借款人资质一般，面临借款逾期压力较大，产品信用资质或将出现分化。受暴露时间更长和循环购买的影响，处于循环期的产品受影响更大。
　　投资策略：三个维度挖掘消费金融ABS
　　我们认为，可以从以下三个角度挖掘消费贷款ABS的投资机会：1）优质的原始权益人：此类产品可成为首选进行投资挖掘；2）偏弱的基础资产+强股东背书：此类产品结合现金流测算和增信措施综合分析投资性价比；3）强现金流+弱主体：纯小贷类新兴消金机构主体资质较弱，但具有较高的超额收益，可进一步挖掘投资空间。
　　风险提示：资金混同风险、信息披露真实性。