华泰证券-2020年3月信用月报：租赁行业分化加剧，仍有挖掘空间-200311

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　　核心观点
　　2月，信用债市场呈现出供需两旺、收益率压至低位、机构缺资产三大特征。上期月报建议配置中长久期高等级信用债，并关注地产债的投资机会有较好的收效。当前，虽然信用债的配置价值弱化，但基本面回升和流动性收紧两大市场反转信号尚未出现，利率债在信息和预期冲击下波动加大，信用债得益于配置需求没有动摇、胜在确定的票息机会。局部高票息、高等级期限利差和适度杠杆是信用债市场少有的着力点，同时建议把握流动性宽松及逆周期调节两大投资主线。操作上，保持适度的久期和杠杆，挖掘城投、地产、过剩产能、融资租赁、ABS和优质主体私募债等的价值。
　　市场回顾：市场供需两旺，收益率逼近2015年以来低位
　　信用债市场融资快速恢复、市场供需两旺，一级发行票面利率继续下降，机构资产负债收益率倒挂程度加深。全月来看，信用债收益率下行20-35bp不等，信用债收益率逼近2015年以来低位。信用事件方面，北大方正集团破产重整导致全部存量债违约，2月信用债违约率显著走高。
　　本期专题：租赁行业分化加剧，仍有挖掘空间
　　行业层面上，疫情冲击导致企业资产质量分化加剧，但逆周期调节决心有助于改善融资环境；行业监管趋严，部分租赁公司承压，但国企优势不改。租赁行业存续债券众多，且行业信用利差处于高位，仍有信用挖掘空间。个券选择上，关注租赁企业与其股东所发行债券的利差空间，ABS和私募品种仍有信用溢价。但信用挖掘仍需适度，规避股权结构较差、业务发展激进的租赁公司。
　　信用策略：虽然配置价值弱化，但仍可享受票息收益
　　信用债绝对收益率逼近2015年以来新低，在上行和下行的风险收益不对称的情况下，市场是否会出现反转是普遍关心的问题。虽然历史不会简单的重演，但从经验来看，基本面回升和流动性收紧是信用债市场回调的基础。当前，受新冠疫情的冲击，经济修复仍需时间；并且，从经济底到政策底的传导需要时间，政策拐点晚于基本面拐点，流动性将大概率保持宽松。因此，信用债绝对收益水平仍将处于低位，虽然配置价值弱化，但利率债波动加大但上行空间有限情况下，信用债仍可享受票息收益。
　　投资建议：建议把握流动性宽松及逆周期调节两大投资机会
　　当前局部高票息、高等级期限利差、适度杠杆是信用债市场少有的着力点。同时建议把握流动性宽松及逆周期调节两大投资主线，挖掘受益于融资条件改善的融资主体。品种上，具有票息优势的品种仍受青睐，负债端稳定的投资者可以挖掘其中的流动性溢价，如ABS、永续债、非标、租赁行业债等品种。而城投、地产、疫情防控债的偿债能力相对较强，仍是主流配置品种。操作上，保持适度的久期和杠杆，但久期和信用下沉越来越难以兼顾，重点挖掘城投、地产、过剩产能、融资租赁、ABS和优质主体私募债等板块的配置价值。
　　风险提示：新冠疫情发展超预期、违约增长风险