华泰证券-20Q1债券及转债基金季报分析：纯债业绩佳，转债老牌强-200507

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　　核心观点
　　20Q1基金季报已经披露完成，我们对其中有价值的信息进行了挖掘。首先，债基规模继续扩张，中长期纯债基与货基贡献了主要增量；其次，债基重仓券的平均久期明显拉升，但平均信用等级分布反而上移。转债方面，多数基金仓位环比持平，择券上则偏向有明确逻辑的行业与活跃题材，而高价高估值及爆炒品种显然不受机构青睐。就业绩来看，老牌中大型转债基金表现稳健，而小资金收益不尽人意。信用债配置上，一季度债基防守姿态明显、久期策略则有所分化。行业来看，债基持仓主要集中在城投、电力，对地产债配置比例下降，对过剩产能行业配置则相对分散。
　　债基：货基增长快，纯债业绩佳
　　从总体规模来看，开放式公募债基（不含货基）规模在一季度显著增长，中长期债基规模增长较快，货币基金较19年底增长超过一万亿。拆分来看，债基增长主要来自新成立基金，货基主要靠老基金的存量增长贡献。业绩方面，一季度债基整体盈利，纯债基金涨幅最大。投资风格方面，纯债基金普遍加杠杆，持仓结构与19年四季度相比：国债占比变化不大，流动性更好的政金债占比上升，信用债占比也小幅提升。此外一季度债基平均久期明显拉长，平均信用等级分布反而上移。
　　转债基金：老牌中大基金表现稳健
　　规模方面，转债基金份额、数量、净值均有显著提升，且不少单支基金规模也实现了较快发展。但整体杠杆率略有下降。仓位方面，公募基金持转债规模继续上升，二级债基仍是增持主力；不同类型投资者有所差异，转债基金小幅上升、其他债基大致持平、股票类基金略有下降。业绩方面，20Q1转债基金整体一般，且内部分化较大。老牌的中大型基金普遍收益稳健、小资金却鲜有突出表现。个券方面，公募基金增持品种以存量优质个券为主，具备活跃题材与明确逻辑是最鲜明的特征；而减持品种则以退市品种为主，高价、高估值、被爆炒及低保护性的个券占比较大。
　　信用债配置：增配城投、久期策略分化
　　我们通过分析债基的前五大重仓债券的信用等级状况、久期分布、行业分布，以反映基金底层资产的持仓变化。总体来看，一季度债券型基金信用下沉有限、防守姿态明显；久期策略分化，一年以内及五年以上配置比例提升、套息策略及期限利差策略皆有；行业配置集中在城投、电力等安全度较高的行业上，对地产债配置比例下降，对过剩行业配置策略分化。
　　投资启示
　　从20Q1持仓结果和业绩分析来看，我们能得到以下启示：1、债基在一季度加杠杆、拉久期，但对信用下沉持谨慎看法。需要谨防5月份的利率债供给冲击，以及三季度之后隔夜回购导致的拥挤交易风险；2、债基规模往往滞后于业绩表现，预计二季度债基规模继续增长，但业绩预期或明显降低；3、转债基金规模大幅增长。从机会成本、股市性价比看，持有转债意愿仍强，二季度转债仓位和规模可能还会提升；4、转债基金业绩分化现象可能将持续全年，机构基本远离“爆炒券”；5、货基规模扩张但利率已经降低到2%以下，意味着资本市场的机会成本在降低，场外不缺少资金。
　　风险提示：过往业绩不代表未来；供给等被动因素导致配置行为变化