华泰证券-可转债新券投资价值分析：瑞达转债，海西经济区期货服务商-200629

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核心观点瑞达期货（0029华泰证券61.SZ）是一家以期货业务为主的金融服务商。

转债方面，发行规模适中（6.5亿），债项评级为AA可转债新券投资价值分析级，债底保护尚可但平价低，综合看申购安全垫一般。

定价方面，瑞达正股当前价格27.19元，对应转债平价为91.18元，参考奥佳、柳药等相似个券并结合正股基本面判断，我们预计瑞达转债上市首日平价溢价率在20%附近，对应价格在110瑞达转债元附近。

综海西经济区期货服务商上，我们建议一级市场适当参与。

国内知名华泰证券的期货经纪服务提供商，或将直接受益于海西经济区支持政策瑞达期货是一家以期货业务为主的金融服务商。

19年年报显示，子公司瑞达新可转债新券投资价值分析控提供的风险管理业务占公司总营收比重66.88%，而期货经纪占31.04%、资产管理占2.08%。

公司目前处于成长期，瑞达转债17-19年营业收入年均复合增长率高达36.16%；行业则处于成长向成熟过渡期，整体集中度持续提升但竞争仍然激烈。

我们认为，该公司未来看点主要是：海西经济区期货服务商1、地缘优势。

公司坐落于海西经济区，而该区华泰证券域有一定金融支持政策；2、技术革新。

公司于18年10月对张江数据中心进行扩容，分别上线了快速交易平台、升级了快速综合交易平台硬件设备，其业务处理速度明可转债新券投资价值分析显提高。

正股估值偏高、股价弹性强，但机构关注度较低，海西经济区是主要题材瑞达期货当前股价27.19元，对应PETTM为117.5x、PBLF为7.3x，显然处于自身瑞达转债历史较高分位；若以永安期货(PETTM为35.2x，PBLF为5.5x），海通期货（21.2x，1.8x）作为可比公司，瑞达的市盈率与市净率也都明显偏高。

虽然公司面对行业龙海西经济区期货服务商头们可能具有一定追赶效应，但综合来看其估值与基本面匹配度也不高。

该股当前52华泰证券周年化波动率为120.38%，弹性强；但截至20Q1机构投资者持股合计1.58%，关注度较低。

题材上可转债新券投资价值分析，公司属于大金融板块，同时与海西经济区概念挂钩。

公司股权结构非常集中，信用上关注子公司债务增长过快公司股权结瑞达转债构非常集中。

Wind数据显示，截至20Q1泉州佳诺实业持股占总股本比例75.58%，前十海西经济区期货服务商大股东持股共计90.27%。

公司股东合计质押股份占总股本15.73%华泰证券，风险不容忽视。

今年9月，公司还有14.31%的限售股计划解禁，届可转债新券投资价值分析时或对股价造成抛压。

信用上我们关注：1、子公司瑞达置业债务规瑞达转债模上升或影响公司整体流动性；2、经纪业务受经济周期影响较大。

条款分析：评级一般、债底保护性尚可、平价不高，申购安全垫海西经济区期货服务商一般瑞达转债的票面利率分别为0.4%，0.5%，1.0%，1.5%，1.9%，2.0%，到期赎回价为110元（含最后一期年度利息），期限为6年，面值对应的YTM为2.45%；债项/主体评级为AA/AA（联合信评），以上清所6年期AA中短期票据到期收益率4.73%（2020/6/29）作为贴现率估算，债底价值为87.82元，债底保护性尚可。

下修条款华泰证券为[15/30，85%]，有条件赎回条款[15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。

当前可转债新券投资价值分析股价27.19元，对应平价91.18元。

综合看，该瑞达转债券申购安全垫一般。

上市定位与申购价值分析瑞达正股当前股价为27.19元，对应平价为91.18元，可参考相近规模、相同评海西经济区期货服务商级的奥佳（平价102.62元，平价溢价率8.65%）、柳药（93.13元，21.13%）。

我们的判断是：1、瑞达发行规模华泰证券适中、评级适中，预计大机构入库难度不大，可操作性应不低；2、正股估值偏高，又非行业龙头，目前价位配置价值预计有限；3、高弹性的金融转债相对稀缺，预计上市价格不会太低，未来定位应是重要的交易性品种之一。

综上，我们预计上市首日平可转债新券投资价值分析价溢价率在20%附近，对应价格110元左右，建议一级市场适当参与。

风险提示：子公司债务规模上升较快；经纪业务受经济瑞达转债周期波动影响较大。