华泰证券-债券策略周报：股债跷跷板与负反馈-200712

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核心观点股债呈现跷跷板走势，股市走强引发的债基和理财赎回、资金面偏紧导致负反馈效应，与华泰证券15年形似神不同。

目前利率已经突破第债券策略周报一个锚，非常接近去年12月份水平。

我们认为债股债跷跷板与负反馈市对基本面预期的反映已经较为充分，在心态上不应再过度悲观，在此之上的超调最终会还给投资者。

但债市重新走牛还欠火候，基本面渐进修复和货币政策强调“适度”仍偏不利，股市、供求、货币华泰证券政策和资金面仍可能引发超调，明年一季度是关键时点。

“债券策略周报中低杠杆+信用吃票息+转债挖个券”的总体思路可以维持，短期浅尝股市调整、中美摩擦等可能引发的交易性机会，国债好于国开，中短期好于长期。

股债跷跷板与基本面逻辑股票和债券总体变化股债跷跷板与负反馈趋势都主要受到基本面、流动性、风险偏好等因素影响。

股华泰证券市可以从几个路径对债市产生影响：经济增长预期、风险偏好、流动性和类固收资产供给。

反过来，影响股市的一个重要因子就是无风险利率，债市对债券策略周报股市也有直接或间接影响。

从中国市场的历史来看，基本面驱动时，股市与股债跷跷板与负反馈债市更容易出现“跷跷板”效应；在流动性驱动时，股债联动的正相关关系也偶有出现。

目前来看，本轮股市上涨发生在新冠疫情、洪涝灾害、全球贸易和地缘政治冲突的复杂环境之下，股市牛市更多由流动华泰证券性和情绪驱动，这与2014-2015年的股牛颇有几分相似之处。

2015年债市：长端利率高位震荡与陡峭的曲线2015年股牛对债市冲击较大，但宏观经济下债券策略周报行、货币政策宽松的环境对债市无疑是友好的，加上13年的熊市抬高了收益率，因此2014年债市走出了一年的牛市行情。

而到了2015年上半年，长端利率债高位震荡，基本面疲软、货币政策放松股债跷跷板与负反馈是支撑因素，情绪等扰动之外，最重要的是股票衍生资产挤出长债配置需求。

短端受益于华泰证券货币政策宽松，交易所品种还得益于打新资金的配置需求，期限利差明显扩大。

直到股灾出现，证金公司救市之后，股市衍生的资产减少，大量资金涌入债券策略周报理财，理财规模膨胀但可配资产减少，能容纳如此体量资金的只有债市，从而引发债市的配置牛行情。

本轮理财净值化等强化债市负反馈本轮与2015年不同的是，理财股债跷跷板与负反馈净值化强化了债市的负反馈。

第一，股市快速上涨，居民赎回货基华泰证券、理财等进入股市。

第二，理财、债基等赎回导致债券被动抛债券策略周报售，加速债市下跌，进而理财净值下跌形成负反馈。

第三，赎回股债跷跷板与负反馈导致债券需求减弱，但供给压力仍在。

第四，货基、类货基理财赎回导华泰证券致资金面紧张，谨防“股市的板子打在债市身上”。

当前债市反映了什么预期？首先，债市对基本面预期的反映债券策略周报已经比较充分。

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最华泰证券后，脱离基本面的中短期冲击更多是错杀，中期都会还给投资者。

当前债市反映了什么预期？目前，国债各期限利率绝对水平已经超过了春节前债券策略周报，与2019年底开始持平。

在当前点位上：股债跷跷板与负反馈首先，债市对基本面预期的反映已经比较充分。

其次，债市也已经完成对货币政策回归常态的重定价，但货币政策更强调“适度”、隔夜回顾居高华泰证券不下仍需警惕。

最债券策略周报近IRS快速上行，隔夜回购走高对市场走势制约明显。

最后，供给、股市、监股债跷跷板与负反馈管等因素仍可能引发扰动，是中短期仍需要防范的风险点。

但脱离基本面的中短期冲击更多是错华泰证券杀，中期都会还给投资者。

风险提示：二季度经济数据超预期；风险资产持续上涨导债券策略周报致债市承压。