华泰证券-可转债新券投资价值分析：斯莱转债，易拉罐设备龙头制造商-200922

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华泰证券核心观点斯莱克（300382.SZ）是全球领先的高速易拉罐和易拉盖设备生产商。

转债方面，发行规模较小（3.88亿），债项评级为AA-级，债底保护偏弱，平价较高，综合可转债新券投资价值分析看申购安全垫仍较好。

定价方面，斯莱正股当前价格9.38元，对应转债平价为100.0元，参考永创、美联等相似个券并结合正股基本面判断，我们预计斯莱转债上市首日平价溢价率在10%附近，对应价格在110元斯莱转债附近。

综上，我易拉罐设备龙头制造商们建议一级市场适当参与。

高速易拉罐盖设备生产竞争力较强华泰证券，与国际制罐龙头均有紧密合作斯莱克主要从事高速易拉罐和易拉盖生产设备的产销和装配业务。

行业方面，国内市场集中度高，公司主要竞争对手均可转债新券投资价值分析为海外成熟公司。

截至20年9月，公司在国内易拉盖设备市占率超过70%，欧洲市场市占率接近10%（转债募集说明书）；易拉罐主要竞争对手为美英的STOLLE和CMBEngineer斯莱转债ing。

公司具备较强易拉罐设备龙头制造商的设备生产能力，二片罐高速生产设备得到全球制罐龙头BALL集团认可，并持续为奥瑞金、KIANJOO集团等主要厂商供货。

公司的竞争优势在于：1、成本优势，产品价格较国外低20-40%；2、公司较早打入东南亚等新兴市场，在市场竞争中占华泰证券据有利地位。

正股估值可转债新券投资价值分析偏高，股价弹性充足，机构关注度较低斯莱克正股股价9.38元，PETTM为65.3x，处于历史偏高分位，国内暂无直接可比公司。

股性方面，斯莱克近1月斯莱转债换手率84%、当前100周年化波动率为49%，股价弹性充足。

关注度方面，基金持股0.0032%（截至20易拉罐设备龙头制造商H1），关注度较低。

下游罐装饮料销量恢复和设备华泰证券订单提升是主要的上涨触发剂。

公司股权较集中，有股权质押，关注海外疫情和汇率波动，短期偿债能力公司可转债新券投资价值分析股权结构较为集中，第一大股东科莱思有限公司持股比例为64.89%（截止20H1）。

大股东质押合计占总股本的21斯莱转债.90%，无限售股解禁。

信用方面，主要关注：1、海外疫情与汇率波动风险，公司海外业务占比超50%；易拉罐设备龙头制造商2、短期偿债压力，公司短期借款增长，存在一定的周转压力。

条款分析：评级较低，债底保护性较弱，但平价高，申购安全垫仍较好斯莱转债的票面利率分别为0.4%，华泰证券0.8%，1.0%，1.5%，2.5%，3.0%，到期赎回价为115元（含最后一期年度利息），期限为6年，面值对应的YTM为3.32%；债项/主体评级为AA-/AA-（中证鹏元），以上清所6年期AA-中短期票据到期收益率6.88%（2020/9/22）作为贴现率估算，债底价值为81.58元，债底保护性偏弱。

下修条款为[15/30，85%]，可转债新券投资价值分析有条件赎回条款[15/30，130%]，有条件回售条款为最后两个计息年度[30，70%，面值+当期应计利息]。

当前股价斯莱转债9.38元，对应平价100.0元。

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上市定位与申购价华泰证券值分析斯莱正股当前股价为9.38元，对应平价为100.0元，可参考相近规模、相同评级的永创（平价98.26元，平价溢价率18.80%）、美联（103.73元，10.86%）。

我们的判断是：1、斯莱评级偏低，规模较小，存在一定的入库约束，流动性偏弱；2、正股在细分领域具备较强竞争力，有一定成长性；3、转债题材可转债新券投资价值分析较为稀缺，基本面具备一定看点，正股弹性好，可作为交易型品种看待。

综上，我们预计上市首日平价溢价率在1斯莱转债0%附近，对应价格110元左右，建议一级市场适当参与。

风险提示：海外疫情和汇率波动风险，短期易拉罐设备龙头制造商偿债压力。