华泰证券-2020年9月债券托管量数据点评：非银投债需求明显改善-201015

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9月银行与非银华泰证券投资行为出现明显分化，银行利率债增持幅度放缓，信用债托管量环比下降，背后原因在于结构性存款压降之下流动性压力仍未缓解，同时9月信贷增速较快对银行超储形成消耗。

非银方面，2020年9月债券托管量数据点评广义基金需求回暖；外资机构继续大幅增配国债和政金债；保险券商大幅加仓利率债。

显示非银非银投债需求明显改善机构对目前利率水平认可度有所提升。

9月质押华泰证券回购融资余额上升，债市杠杆率季节性回升。

展望未来，大行配置额度捉襟见肘，2020年9月债券托管量数据点评四季度负债端压力或难缓解，理财扩表面临重重阻碍，但外资保险等可能是相对确定的力量。

警惕个别时点的供给和缴税冲击，建非银投债需求明显改善议杠杆维持中性。

利率债发行放缓，存单托管量增幅收窄分券种来看，华泰证券9月份利率债托管量增幅收窄，随着地方债和国债发行接近尾声，四季度利率债供给压力预计会逐月减小。

9月MLF超额续作，银行流动性压力2020年9月债券托管量数据点评边际缓解，同业存单托管量增幅收窄。

但结构性存款压降压力仍在，进入十月后银行有发行跨年存单的需求，同业存单非银投债需求明显改善预计继续放量。

信用债托管量环华泰证券比转负，主要源于融资成本高企+地产政策收紧。

商业银行负债约束仍在，增持力度减弱9月商业银行利率债增持幅度放缓，信用债方面仅增持企业债2020年9月债券托管量数据点评，减持其他券种。

分银行类型看，全国性商业银行主要配置地方债，继续减仓非银投债需求明显改善政金债。

大行配置需求放缓的主要原因还是在于流动性压力，此外9月信贷高华泰证券增长也对大行形成挤出。

城商行、农商行配置需求相对更强，原因在于可配资产较少，信贷项目储备不足，而随着债市逐渐调整到位，利率债2020年9月债券托管量数据点评显示出一定的配置价值。

整体来看，9月继续呈现“非银投债需求明显改善中小行偏强、大行偏弱”的特征。

展望四季度，信贷数据可能维持高增，按照今年年底结构性存款压降至去年年底的2/3计算，股份行的收缩压力仍会比较大，大行华泰证券配债力度预计不强。

广义基金需求回暖，主要加仓利率债9月广义基金表现出与商业银行不同的特征，显著增配利率债，2020年9月债券托管量数据点评减仓信用债和同业存单。

一方面广义基金面临的流动性压力不大，另非银投债需求明显改善一方面随着利率高位盘整，广义基金对利率债配置价值逐渐认可。

展望未来，理财老产品压华泰证券降和新产品发行不力可能会可能成为“隐患”。

此外，今年4月为本轮债券牛市的顶点，大量定开型理财在2020年9月债券托管量数据点评4月集中发行，进入10月后可能会迎来第一波赎回压力，进一步削弱广义基金的债券配置需求。

外资机构配置强劲，继续大幅增配国债和政金债9月境外机构配置力量依然保持强劲，非银投债需求明显改善大幅增配国债和政金债。

中美利差及人民币走强是外资加速买入中华泰证券国债券的主要驱动因素。

同时，美元走弱背景下，人民币也产生了2020年9月债券托管量数据点评一定的升值预期。

中国债券对外资吸引力不断非银投债需求明显改善提升。

9月25日富华泰证券时罗素宣布中国国债将会被纳入富时世界国债指数（WGBI），有望陆续吸引1400亿-1700亿美元外资流入。

目前外资在中国债券尤其是利率债当中的占比已2020年9月债券托管量数据点评然不低，在指数完成纳入之后，外资在利率债中的占比有望进一步提升，海外低利率环境预计也会对国内利率水平产生牵引。

保险券商大幅加仓利率非银投债需求明显改善债9月保险机构大幅增配利率债。

9月地方债供给量仍不小，利率水平相对较高，因此保险对地方债的配置需求旺盛，国债需求也有华泰证券所增强。

券商整体需求较8月增强，大幅增配利率债，尤其国债增2020年9月债券托管量数据点评持规模创下年内新高。

券商的交易行为从8月的由票息策略（存单+信用债）转向交易策略（国债+政金债非银投债需求明显改善），一定程度反映出交易盘对利率水平认可度提升。

此华泰证券外9月在季末效应影响下银行倾向于提高减少资金融出，券商增持国债可能也是基于质押融资考虑。

风险提示：疫苗落地速度超预期，监管政策2020年9月债券托管量数据点评变化超预期。