嘉谟证券-海螺水泥-600585-主营稳健增长，贸易业务影响盈利能力-201028

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事件：公司公布2020年三季报，前三季度公司实现营业收入1239.84亿，同比增长11.94%；实现归母净利润247.19亿，同比增长3.79%；嘉谟证券实现扣非后归母净利润234.12亿，同比增长0.95%。

分拆看，Q3公司实现收入499.77亿海螺水泥，同比增长27.78%；实现归母净利润86.5亿，同比增长1.1%；实现扣非净利润78.86亿，同比下滑4.63%。

下游需求依旧稳健，贸易业务回暖带动营收增长：Q3全国水泥累计产量6600585.76亿吨，同比增长6%，增速环比Q2回落1.7pct，依旧维持了较快的增长。

从需求端看，1-9月房屋新开工面积同比增速-3.4%，较上半年回升4.2pct；固定资产投资增主营稳健增长速0.2%，较上半年回升2.7%。

地产、基建端在三季度贸易业务影响盈利能力依旧维持了稳定的需求，成为水泥销量增长的驱动力。

预计公司Q3水嘉谟证券泥销量实现正增长，但三季度受降雨天气影响，水泥价格同比小幅下滑3%。

因海螺水泥此，公司三季度水泥业务预计实现个位数增长。

收入端的增长主要600585来自贸易业务的扩张。

上半年，受到疫情影响，公司贸易业务收入下滑，疫情得到控制后三季主营稳健增长度公司贸易平台销量大幅增长。

公司贸易业务的扩贸易业务影响盈利能力张有助于加强对市场的控制力并平缓价格波动。

贸易业务占比提升拉低毛利率：Q3公司毛利率为25.2%，同比下降7.2pct，净利率17.3%，同比下降4嘉谟证券.6pct。

毛利率下降主要受两个因素影响：首先，由于三季度长江降海螺水泥水较多，水泥价格在三季度同比小幅下滑，成本端预计维持在低位，整体来看吨毛利小幅下降。

其600585次，三季度低毛利的贸易业务占比大幅提升预计是主要影响因素。

费用端，Q3公司销售费率、管理费率、财务费率分别为2.2%、2.4%、-0.7%，同比-0.7pct主营稳健增长、-0.6pct、0.1pct。

公司的成本控制贸易业务影响盈利能力能力依旧优秀。

嘉谟证券资产端现金流充沛，预收款创新高：截止9月底，公司共有现金等价物839亿，环比Q2增加75亿，现金流继续快速增加。

此海螺水泥外，公司三季报显示预收款达到了62亿，同比增长26.3%，创历史新高，可见市场需求旺盛，四季度公司业绩确定性强。

水泥迎来旺季，业绩确定性强：国庆后水泥行业迎来传统600585旺季，市场迎来赶工期，并且南方天气好转，出货率维持高位。

基建和地产端的投资依旧旺盛，市场对水泥的旺盛需求有助于推升价格，10月以来南方市场水泥价主营稳健增长格已经迎来了多轮上涨。

公司4季度有望充分受益于贸易业务影响盈利能力旺盛的需求。

投资建议：中长期看，水泥行业面临着需求下滑的约束，过去几年因供给侧改革带来的营嘉谟证券收、利润高速增长将告一段落。

但我们认为，海螺的成本优势、产业链优势、资金优势依然存在，因此海螺有望在未来海螺水泥的行业下行期实现集中度的提升，从而在下一轮上行周期中恢复较高的盈利水平。

而海螺较高的股息率也使得其600585长期价值凸显，是优异的现金奶牛。

建议投资者看主营稳健增长长做长。

维贸易业务影响盈利能力持“买入”评级。

我们将公司2020-2022年营业收入调整为1693.57亿、1764.19亿、1852.76亿，同比7.85%、4.17%、5.02%，归嘉谟证券母净利润350.82亿元、363.68亿元、382.34亿元，同比4.43%、3.67%、5.13%，EPS分别为6.62元、6.86元、7.21元，对应估值7.85X、7.58X、7.21X。

风险提示事件：房海螺水泥地产需求下滑超预期；错峰生产力度下滑。