财信国际经济研究院-2020年1~12月宏观数据点评：经济运行微过热，但平衡性待增强-210118

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核心观点：四季度GDP同比增长6.5%，已高于潜在增速水平，经济运行出现微过热现象。

但从结构看，出口和地产是主要拉动力，经济复苏基础有待强化。

预计2021年消费将成经济向上修复主动力，经济内部平衡性将进一步增强，全年GDP约增长8.4%左右，2020-2021年GDP复合平均增速略低于潜在增速水平。

摘要：工业增加值：出口强劲叠加商品涨价，共同支撑生产继续走强。

12月份规模以上工业增加值同比增长7.3%，增速较上月加快0.3个百分点，连续五个月高于去年同期值。

其中，出口维持强劲是带动工业生产再度走强的主因，如受益机电产品和防疫物资出口订单需求增加，本月中游装备制造业行业增加值多数保持双位数增长，医药制造业增加值增速高位抬升至16.9%，对工业生产的支撑作用尤为突出；此外，受益大宗商品涨价，采矿业增加值较上月大幅提高2.9个百分点，也是工业增加值边际改善的重要贡献力量；但其他上游原材料和下游消费品制造业生产则多数放缓。

结构上，高技术制造业生产继续领跑，12月增速高达13.1%，高于同期制造业5.4个百分点，新旧动能转换持续加快。

国内生产总值（GDP）：预计2021年GDP约增长8.4%，2020-2021年复合平均增速在5.3%左右，仍在常态化回归途中。

一是消费全年读数高增无悬念，但居民收入恢复偏慢和边际消费倾向回升幅度有限，内生驱动力修复面临较大制约；二是制造业有望接棒基建和房地产，投资常态化运行可期；三是全球不均衡复苏下出口供给替代效应仍有一年窗口期，出口高景气料将延续，2021年全年出口增速有望实现9%左右的增长。

消费：短期回落，但不改渐进修复趋势。

12月份社零同比增长4.6%，较上月回落0.4个百分点，消费恢复速度有所放缓，原因主要有三：一是国内散发疫情增多，导致餐饮收入持续低迷仅增长0.4%；二是受前期促消费政策透支部分未来消费影响，汽车、化妆品、通讯器材等可选消费增速分别较上月大幅回落5.4、23.3和22.6个百分点，对社零形成重要拖累；三是低收入群体消费恢复仍偏慢，也不利于社零全面改善。

但从结构上看，消费恢复的平衡性有所增强，如前期恢复偏慢的房地产相关消费、石油消费，本月已出现改善迹象，低收入群体消费也还在恢复途中。

预计未来消费将继续渐进修复，2021年读数偏高无悬念，但疫后低收入群体收入修复尚需时日，且贫富分化、房地产挤占对边际消费倾向的制约作用偏强，内生修复动能尚需政策提振。

投资：制造业有望接棒基建房地产，2021年常态化运行可期。

一是高基数效应下，12月制造业投资增速回落至10.2%，但仍维持双位数增长。

预计在企业盈利改善、内外需共振复苏、技术升级周期启动的共同作用下，2021年制造业投资动能仍较为强劲，但随着消费复苏斜率放缓和海外供需缺口弥合，下半年其增长动能或将减弱。

二是财政资金对基建支撑作用不及预期，2020年全口径基建投资同比增长3.4%，仅与2019年水平相当。

预计2021年经济增长通过基建拉动的必要性降低，且优质项目缺乏和财政严监管双重约束仍在，基建投资增速大概率低位运行。

三是12月房地产投资增速高位趋缓，预计2021年房地产投资将在下有周期底、上游有政策顶的约束下高位趋稳，全年增速不悲观。

政策展望：缓退坡，更重精准。

随着经济运行出现微过热现象，但经济复苏依然不均衡，一方面宏观政策需向常态化回归，但另一方面需精准发力强弱项、防风险。

货币方面，预计2021年M2和社融增速分别降至10%和12%左右，利率或先波动向上再逐步回落；在政策节奏上，大概率“缓退坡”，二季度转向“稳健偏从紧”的概率偏大，其他季度或维持“稳健中性”。

财政方面，预计2021年官方赤字率调降至3-3.2%左右，同时不再发行特别国债，专项债券额度也将收缩至3.25-3.5万亿元，财政扩张边际放缓，但整体规模仍高于2019年水平；结构上，提高一般债占比，降低专项债占比，且财政支出将更向民生领域倾斜。