新华汇富-创梦天地-1119.HK-在线游戏业务等待突破，线下业务推动增长-210127

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游戏业务20年料放缓至约10%，但我们仍然看好21年的增长，源自21年公司将推出4-5款新游戏。

“小游镏星”将在1月27日开始下一轮公共测试，我们看到目前taptap平台评分高达9.6分，我们估计该款游戏很可能会成为春节期间受欢迎的品类。

除此之外，自主研发的游戏荣耀也可能是下一个热门增长点，该款游戏预计在21年3季度测试并在21年4季度上线。

我们预计游戏业务将可能在长期时间里保持稳定的增长。

广告业务持续高增长20年广告业务毛利高达~98%。

我们认为广告业务是21年持续的潜在增长业务，并将在21年继续保持~30-40%的收入增长，原因如下:1)丰富的MAU(1.42亿)可能会转化为广告用户;2)由于COVID-19的影响，在线需求上升;3)APU增加;4）与大股东腾讯(700HKCHK$718.50)的进一步合作。

线下业务逐渐明朗虽然线下门店在20年第一季度受到COVID-19的冲击，但我们可以看到在20年第二季度开始实现复苏。

目前门店业务的商业模式似乎正在逐渐清晰。

管理层提到成熟的店铺表现良好，月收入约30-40万。

伴随数字化运营与门店的增加，我们预计21财年的营业利润率约为30%。

维持合理价值为5.80港元，基于11倍2021年市盈率基于强大的游戏渠道和快速增长的高利润广告业务，我们预计该公司的MAU/MPU/ARPPU在19-22e财年的复合年增长率为6%/8%/6%，到2022财年将达到156m/7.2m/42.6。

我们维持合理估值在5.8港元，预计21财年市盈率为11倍。

该股目前的市盈率为8.8倍，远低于中小型同行19.0倍的市盈率。

主要风险:游戏许可和批准的不确定性;发展新用户失败等。